Нацбанк созрел для снижения ставки

Решение Нацбанка о снижении базовой ставки на 2% и сужении процентного коридора вместе с оставшимися достаточно внушительными покупками долларов (в апреле – $830 млн) оставляют вопросы о том, удастся ли в результате сохранить достижения последних месяцев, связанные со стабилизацией ставок на денежных рынках и возникающим интересом к тенговым активам.

Крайне важным также выглядит то, насколько произошедшее смягчение отражает эволюцию подходов самого Нацбанка под влиянием улучшения ситуации и в какой степени решения принимались под влиянием существующих внешних ожиданий.

Нацбанк не был оригинален, приводя основные мотивации в пользу смягчения, акцентируя внимание на снижении инфляционных ожиданий. В апреле 2016 года инфляция в годовом выражении (к апрелю 2015 года) составила 16,3%. Годовая инфляция остается высокой, но основной вклад в ее прирост произошел за счет показателей трех месяцев 2015 года (с октября по декабрь) – суммарно 10,4%, когда перенос эффекта изменения обменного курса на внутренние цены был наиболее значительным.

По оценке регулятора, сегодня эффект переноса практически исчерпан в отношении торгуемых товаров, но инерционные процессы подстройки регулируемых тарифов и цен на неторгуемые товары еще не завершились. (Таким образом, инфляция в последние месяцы этого года связана уже в большей степени не с импортом, дорожающим вследствие ослабления тенге, а с ценами на услуги и товары казахстанских производителей, которые с запаздыванием реагируют на прошлогоднее обесценение тенге.)

Нацбанк отмечает, что последние три месяца уровень месячной инфляции с учетом сезонности находился в границах, соответствующих целевому коридору по годовой инфляции в размере 6–8%. По данным опроса Национального банка, в апреле 2016 года инфляционные ожидания населения также снижались. Доля респондентов, ожидающих ускорения темпа роста цен или его сохранения на существующем уровне в следующие 12 месяцев, снизилась с 61,6 в январе 2016 до 40,5% в апреле 2016 года.

Вторым выделяемым Нацбанком мотивом фактически остается низкий внутренний спрос под влиянием макроэкономических изменений и ужесточения фискальной политики. Причем это влияет не только на инфляцию, но и на потенциал покупок долларов населением, в марте и апреле продажи населением долларов превышали покупки достаточно значительно.

Нацбанк отмечает, что риски повышения инфляции со стороны совокупного спроса оцениваются как незначительные. Потребительский спрос снижается в результате уменьшения реальной заработной платы и адаптивной бюджетной политики. Уровень экономической активности остается низким вследствие слабого внешнего спроса в сырьевом секторе и неопределенности в отношении дальнейших сценариев по развитию ситуации на мировых финансовых и товарных рынках. Предложение кредита будет оставаться ограниченным в ближайшее время. Таким образом, сам Нацбанк не связывает со снижением ставки мгновенное увеличение кредитной активности.

Председатель Нацбанка Данияр Акишев заметил, правда, что решение по ставкам оказывают влияние на ситуацию с длительным временным лагом и будет ощущаться скорее в конце 2016 года. Искусство при принятии таких решений состоит скорее в предвидении развития ситуации.

На инфляцию, возможно, могло бы влиять дополнительное ослабление тенге с нынешних уровней, для недопущения которого необходимо, чтобы ставки денежного рынка оставались высокими. Интересно, что о возможности существенного влияния на инфляцию ситуации на валютном рынке в случае чрезмерного смягчения денежно-кредитной политики недавно на казахстанском облигационном рынке говорил директор департамента макроэкономической стабильности Нацбанка Сабит Хакимжанов. Но, видимо, снижение ставки до 15% при сужении процентного коридора до ±1% оценивается на этом этапе как не несущее чрезмерных рисков.

Потенциальные угрозы

Настрой рынка и аналитиков еще перед предыдущим заседанием по базовой ставке в марте состоял в большей степени в ожиданиях смягчения политики. В тот момент Нацбанк заявлял о том, что решение сохранить ставку на уровне в 17% было связано с приоритетом обеспечения стабильности цен и снижения инфляционных и девальвационных ожиданий, а также поддержанием интереса к тенговым активам.

Жесткая денежно-кредитная политика оценивалась как один из факторов, способствующих переворачиванию долларовых депозитов в тенговые. Возможно, главным отличием в ситуации, какой она была накануне мартовского заседания и принятого на прошлой неделе решения о снижении ставки, стали как раз объемы интервенций Нацбанка на валютном рынке в марте и апреле, направленные на недопущение слишком значительного укрепления тенге.

В марте регулятором было куплено $1,230 млрд, а в апреле, несмотря на оценки аналитиков, что уровень интервенций снижается, покупки составили все же внушительные $830 млн. Нацбанк, вынужденный, с одной стороны, поддерживать доверие к денежно-кредитной политике и показывать, что принципиальные основы, связанные с политикой инфляционного таргетирования, не подвергаются ревизии, опасается слишком высокой волатильности и вступления в силу спекулятивных факторов при слишком резком укреплении тенге.

С другой стороны, регулятор в одном из своих заявлений, обосновывавших мартовские валютные интервенции, отметил существование в экономике внутреннего предложения долларов «носящего системный характер», не расшифровывая, о чем идет речь. Вероятно, ввиду имелись все же значительные объемы конвертации средств Нацфонда, связанные с трансфертами в бюджет и осуществлением программы «Нурлы жол». Возможно, ставка на уровне 15 вместо 17% будет направлена как раз на снижение давления в сторону укрепления тенге, но не на его ослабление, что поставило бы крест на процессе дедолларизации.

Тут, однако, крайне важным остается дозирование. Объемы открытой позиции Нацбанка остаются на крайне высоком уровне, это означает, что регулятор вынужден продолжать абсорбировать избыточную тенговую ликвидность, на объемы которой влияют в том числе и значительные объемы покупок долларов на валютном рынке.

Перед последними длинными выходными открытая позиция Нацбанка выросла до 1,711 трлн тенге, из которых 1,69 трлн приходилось на размещенные ноты Нацбанка. При этом ставки размещаемых Нацбанком 28-дневных нот снизились после принятия решения по базовой ставке с уровня свыше 16 до 14,63% на последнем аукционе в прошлую пятницу. Индексы TONIA и TWINA, отражающие ставки на рынке однодневного и недельного репо, снизились до уровня в 14%, на котором существует обязательство Нацбанка по изъятию ликвидности, до этого индексы несколько месяцев находились на уровне в 15%. 11 мая произошло также существенное снижение индекса межбанковского кредитования KazPrime, определяемого на основе котировок спроса и предложения на тенговую ликвидность внутри клуба из пяти крупных казахстанских банков, индекс снизился до 16% годовых.

Ничего кардинального

Комментируя по просьбе «Къ» состоявшееся решение, управляющий партнер Tengri Partners Ануар Ушбаев отметил: «В существующих условиях данное решение оправданно и является реакцией Нацбанка на очевидную рецессию в экономике страны. Разумеется, это решение является результатом компромисса между помощью реальному сектору и обеспечением привлекательности тенговых активов, однако стоит понимать, что Национальный банк РК действует осторожно и изменение в сто базисных пунктов не способно кардинально изменить ситуацию». Понижение ставки вряд ли способно дестимулировать увеличение интереса к тенговым активам.

Экономист Олжас Худайбергенов, оценивавший ситуацию по просьбе «Къ», отметил: «Ранее ставка была 17% ± 2%. Но фактически Нацбанк предоставлял ликвидность под 15%, то есть по нижней границе коридора. Сейчас ставку выравняли с фактом, и теперь она равна 15% ± 1%, но опять же пошли по нижней границе коридора – Нацбанк сейчас дает деньги под 14%. В целом оба действия верные».

Противоречивые прогнозы по инфляции

Аналитики «Халык Финанс» Борис Бойко и Нурфатима Джандарова в своем обзоре, посвященном снижению ставки, обратили внимание на некоторые разночтения в прогнозах по инфляции и ограниченное влияние снижения на стоимость банковского фондирования.

В частности, спикеры отметили, что с учетом относительно высокой непродовольственной инфляции и низкого потребительского спроса они ожидают 12-месячную инфляцию на уровне 7% к концу 2016 года, что соответствует целевому ориентиру Нацбанка.

Тем не менее отметим неоднозначный информационный фон в преддверии решения о базовой ставке. Судя по графику из обзора инфляции за IV квартал 2015 года, опубликованного 29 апреля, прогноз НБК по средней 12-месячной инфляции в IV квартале 2016 года вырос примерно до 15%. В обзоре отмечается, что основными предположениями для данного прогноза явились цена на нефть $30 за баррель, просачивание ослабления курса в рост цен и высокая импортируемая инфляция. Различие между двумя прогнозами, озвученными Нацбанком в обзоре инфляции и решении о базовой ставке, остается для аналитиков непонятным. (Во введении того же обзора от Нацбанка, однако, прогнозируется и то, что к концу 2016 года годовая инфляция значительно замедлится и вплотную приблизится к верхней границе целевого ориентира по инфляции 6–8% в 2016 году. Речь, очевидно, идет о самом конце года, когда из показателей годовой инфляции могут быть исключены октябрь и ноябрь 2015 года, месяцы с весьма высоким уровнем инфляции.)

Что касается стоимости фондирования для банков, то аналитики «Халык Финанс» отмечают: «Учитывая динамику ставок однодневного валютного свопа в марте – начале мая, мы считаем, что ставки на рынке репо снова стабилизируются около нижней границы коридора – 14%. Это позволит снизить стоимость банковского фондирования, но незначительно. При такой ставке размещение средств в инструменты Нацбанка по изъятию ликвидности останется более привлекательным для банков, чем кредитование, на наш взгляд.

Мы считаем, что данное решение будет иметь незначительное влияние на депозитные ставки. Ставки в розничном сегменте больше зависят от максимальных ставок, устанавливаемых фондом гарантирования депозитов (14% в тенге и 2% в валюте с 1 февраля). Ставки по корпоративным депозитам гораздо более чувствительны к условиям денежного рынка, но уже находились на уровне 13,9%» (в декабре 2015 года средневзвешенная ставка по тенговым депозитам небанковских юридических лиц составляла 20,4%).

Сторонников понижения, как всегда, больше, и они влиятельны

Банки тем не менее считаются одной из наиболее заинтересованных сторон в снижении банковской ставки, поскольку оно позволяет несколько уменьшить давление на стоимость фондирования и размер маржи, хотя аналитики и считают, что влияние первого снижения может быть ограниченным. В существенном снижении традиционно заинтересованы также представители реального сектора, о чем говорит НПП «Атамекен».

В палате считают, что реалистичным уровнем, при котором кредитование могло бы быть эффективным, является ставка по оборотным средствам в 12% годовых и инвестиционное кредитование в 7%. Фактически давлению в сторону понижения обычно противостоит сам Нацбанк, но ситуация в экономике и с кредитованием такова, что, очевидно, они требовали подвижек со ставкой еще до кардинального снижения уровня годовой инфляции.

Нацбанк объявил также, что решения по базовой ставке в 2016 году будут объявлены в 17:00 по времени Астаны в следующие даты: 6 июня, 11 июля, 15 августа, 3 октября, 14 ноября. Даты публикации «определяются сроками получения и обработки данных по макроэкономической статистике в рамках системы моделирования и прогнозирования в Национальном банке».

Таким образом, решения будут приниматься по скользящему расписанию, то раз в месяц, то раз в полтора месяца.

В сентябре и декабре решения по ставке приниматься не будут. Можно предположить, что в эти месяцы возможны какие-то серьезные изменения внешней конъюнктуры под влиянием принятия или непринятия решений ФРС, и Нацбанк стремится принимать свои решения, в условиях, когда может потребоваться и ужесточение денежно-кредитной политики, уже обладая полной картиной происходящего.