Активисты со знаком минус: как шортисты воюют с компаниями
На этой неделе о своем закрытии объявила американская компания Hindenburg Research, прославившаяся расследованиями против известных участников рынка. Hindenburg, как и ряд других специализирующихся на таком подходе фондов, зарабатывают на падении акций, вызванном разоблачениями. Таких игроков «от противного» мало кто любит, а The Wall Street Journal называет их «вымирающим видом».
За восемь лет работы «жертвы» Hindenburg Research лишились десятков миллиардов долларов рыночной капитализации, а некоторые руководители стали фигурантами уголовных расследований, а то и вовсе оказались за решеткой. Но теперь основатель Hindenburg Нейт Андерсон, специализировавшийся на корпоративных расследованиях и игре на понижение, решил закрыть свою компанию.
«Бóльшую часть последних восьми лет я провел либо в схватке, либо готовясь к следующей», – пояснил он The Wall Street Journal.
Андерсон считает, что ему и Hindenburg удалось добиться задуманного – показать, что можно построить успешный бизнес на выявлении случаев мошенничества и других проблем у участников рынков. Он намерен поделиться своими методами и учебными материалами, чтобы другие инвесторы могли использовать тактику фонда в собственных расследованиях. А заработанные им деньги он планирует вложить в индексные фонды и другие, более спокойные инвестиционные инструменты.
Игра на понижение
Андерсон относится к числу инвесторов-активистов, но с противоположным знаком. Традиционные активисты стремятся заработать на улучшении работы компании, которая становится объектом их внимания: они покупают пакет ее акций, начинают требовать изменений в корпоративном управлении и, если предложения оказываются эффективными и удается их реализовать, зарабатывают на росте акций компании. Hindenburg поступает наоборот – как и ряд других фондов с угрожающими названиями (Gotham City Research – по названию города, где действуют Бэтмен и Джокер, Muddy Waters Capital – «мутные воды», в которых можно поймать ту еще рыбу). Он проводит расследование в отношении той или иной компании и, если выявляет неблаговидные факты, обнародует их, одновременно занимая короткие позиции по акциям. Если результаты расследования впечатляют других участников рынка, акции падают, и «шортист» (от английского short seller – тот, кто продает заемные активы и выкупает их позже по более низкой цене) зарабатывает.
Шортистов почти никто не любит. Настолько, что в январе 2021 года, когда в разгаре был феномен акций-мемов, рядовые участники рынка договаривались на форумах Reddit провести атаку на хедж-фонды, которые играли на понижение акций продавца видеоигр GameStop, испытывавшего большие финансовые проблемы. Индивидуальные инвесторы начали скупать акции, в результате котировки менее чем за месяц взлетели на 1745%, подталкиваемые закрывавшими короткие позиции хедж-фондами. Из-за этого фонд Melvin Capital Management потерял в январе 2022 года $6,8 млрд (при $12,5 млрд активов).
Внутри самой этой индустрии все пропитано недоверием, утверждает Bloomberg. Фрейзер Перринг, один из шортистов, который участвовал в разоблачении немецкой платежной системы Wirecard, фальсифицировавшей отчетность, описывает себя как «человека, который видит мир иначе». Карсон Блок из Muddy Waters говорит, что ему нравится «дразнить людей». Сам Нейт Андерсон назвал членов своей команды «киллерами с почти полностью отсутствующим эго». В середине октября еще один известный шортист Эдвин Дорси, автор рассылки Bear Cave, которого Bloomberg причисляет к восходящим звездам сообщества шортистов, обвинил Андерсона в том, что Hindenburg, возможно, использовал его материалы для атаки на Roblox, не упомянув об этом. Еще один предмет спора заключается в том, как шортисты финансируют ставки против своих «жертв».
Многие, включая Hindenburg, используют как собственный капитал, так и деньги анонимных инвесторов. Но Дорси не ставит против компаний, про которые пишет, утверждает Bloomberg.
Регулирующие органы также могут обвинить игроков на понижение в манипулировании рынком и введении инвесторов в заблуждение, если те ведут публичную кампанию с целью добиться снижения котировок.
В 2024 году прокуратура США и Комиссия по ценным бумагам и биржам (SEC) предъявили такое обвинение Эндрю Лефту из Citron Research. Он использовал «свое положение как комментатора по рынку ценных бумаг, чтобы манипулировать рынками и попутно обогащаться», заявила прокуратура. По ее мнению, за пять лет он своими заявлениями спровоцировал падение акций не менее 15 компаний, заработав $16 млн. SEC не понравились не столько сами короткие продажи, сколько публичная «напыщенная риторика» Лефта, который хвастался, что может «убить» или «уничтожить» компанию, и поступал «безрассудно». Лефт обвинения отвергает.
В Южной Корее шортисты стали персонами нон грата с ноября 2023 года — финансовые органы страны ввели запрет на такую торговлю после выявления незаконных операций со стороны иностранных компаний, писал Bloomberg.
Одним из самых известных игроков на понижение может считаться Майкл Бьюрри из фонда Scion Asset Management: его помог прославить Кристиан Бейл в фильме «Игра на понижение» об ипотечном кризисе 2007-2008 годах (премия «Оскар» за лучший адаптированный сценарий и еще четыре номинации, в том числе за лучший фильм). Ожидая падения стоимости субстандартных ипотечных облигаций в результате массовых невыплат по кредитам, Бьюрри и другие герои картины фактически шортят их с помощью кредитных дефолтных свопов, своего рода рыночной страховки от дефолта, стоимость которой растет при падении цены базового актива.
Такие участники, как Бьюрри, способны отрезвить поддавшихся эйфории участников рынка и способствовать его возвращению в равновесие. И даже «сыграть дисциплинирующую роль по отношению к менеджерам компаний», заставляя тех ограничивать манипуляции с финансовыми показателями, говорится в экономическом исследовании Массимо Массы из бизнес-школы INSEAD и его коллег. Они проанализировали данные о коротких продажах акций отдельных компаний в 33 странах в 2002-2009 годах и выявили «значительную отрицательную связь» между угрозой коротких продаж и попытками менеджмента «управлять» прибылью с целью продемонстрировать участникам рынка хорошие показатели.
«Наши результаты свидетельствуют о том, что короткие продажи функционируют как механизм внешнего управления, дисциплинирующий менеджеров», – сделали вывод исследователи.
Если играющим на понижение инвесторам и не удается дисциплинировать руководителей компаний, они могут предупредить о нарушениях других участников рынка и заработать на коррекции цены. Классическим примером стала история с энергетической компанией Enron, первая в череде громких скандалов с манипулированием бухгалтерской отчетностью в начале 2000-х годов.
Инвестор-активист Джим Чэнос из Kynikos Associates в 2000 году стал подвергать сомнению достоверность финансовых отчетов Enron и шортить ее акции. В результате выявления все новых подробностей о манипулировании показателями, в том числе благодаря расследованиям журналистов WSJ, акции Enron рухнули с $79 до $0,6, компания обанкротилась, а ее руководители отправились в тюрьму.
В 2008 году Дэвид Эйнхорн из Greenlight Capital поставил под сомнение практику управления рисками в банке Lehman Brothers (впоследствии выяснилось, что отношение заемных средств к собственным у него составляло 44 к 1). Lehman, один из крупнейших инвестбанков США обанкротился в сентябре 2008 года, спровоцировав острую фазу мирового финансового кризиса.
Активисты-шортисты не всегда оказываются правы в своих атаках. Билл Экман из Pershing Square Capital Management пять лет вел публичную войну против Herbalife, продавца пищевых добавок, витаминов и средств для ухода за телом. Экман в конце 2012 года открыл позиции на $1 млрд на снижение акций Herbalife, утверждая, что их цена упадет до нуля, так как компания является «незаконной пирамидой». После его заявлений проверять компанию стали SEC и Федеральная комиссия по торговле. В 2016 году Herbalife согласилась заплатить регуляторам $200 млн за то, что искажала информацию о перспективах получения прибыли дистрибуторами, но пирамидой признана так и не была. Экман закрыл позиции в начале 2018 года, когда цена акций Herbalife примерно вдвое превышала ту, по которой он их начал открывать.
С обвинений Citron началась атака шортистов на зарегистрированный в США Freedom Holding в 2023 году. В ней участвовал Hindenburg. Компания обвиняла Freedom в обходе антироссийских санкций и фальсификации отчетности. Независимая проверка, проведенная юридической компанией Morgan, Lewis & Bockius LLP и судебно-бухгалтерской фирмой Forensic Risk Alliance, установила, что обвинения были ложными, не учитывали важных фактов и не были подкреплены доказательствами.
Дирижабль против грузовика
В последнее десятилетие активистам-шортистам стало сложнее добиваться результатов и внимания инвесторов: рынок акций США растет почти без остановок, и все больше инвесторов участвуют в нем через индексные фонды, которые не реагируют на изменение судеб и цен акций отдельных компаний. Кроме того, фигуранты расследований стали действовать более агрессивно, инициируя в том числе судебные тяжбы.
Тем не менее, Андерсон из Hindenburg Research смог прославиться благодаря докладу против производителя электрических грузовиков Nikola в 2020 году. Компания тогда была в центре внимания, вызывала большой энтузиазм инвесторов, партнерство с ней заключали крупные автопроизводители, ее капитализация выросла до $20 млрд. Андерсон же показал, что основатель Nikola Тревор Милтон около десятилетия делал ложные заявления и вывел ее на биржу через подставные компании. Гвоздем программы стало разоблачение видеоролика, в котором электрический грузовик Nikola One едет по дороге: Hindenburg выяснил, что компания отбуксировала его на вершину холма, а затем просто сняла, как он катится вниз по склону.
Милтон был осужден за мошенничество, компании присудили штраф в размере $125 млн долларов, а у Андерсона появилось множество поклонников. И он продолжил свою «разрушительную» деятельность (фонд Hindenburg назван в честь крупнейшего коммерческого пассажирского дирижабля «Гинденбург», который сгорел в 1937 году, чем положил конец эпохе воздухоплавания на дирижаблях).
24 января 2023 года Андерсон опубликовал результаты двухлетнего расследования в отношении конгломерата Adani Group индийского миллиардера Гаутамы Адани, который тогда занимал третье место в мировом списке миллиардеров с состоянием около $120 млрд. Примерно на столько же ($127 млрд) обвалилась капитализация его группы всего за три недели после публикации доклада Hindenburg Research. Фонд обвинил Адани и его компании в использовании «запутанных структур» и «множественных дочерних предприятий», мошенничестве с бухгалтерской отчетностью и манипулировании акциями. К концу февраля сам Адани «стоил» меньше $40 млрд, а Adani Group, в которую входят крупнейшие портовый оператор и производитель энергетического угля в Индии, снизила цель по росту выручки на ближайший финансовый год с 40% до 15–20%. В ноябре 2023 года США предъявили Адани обвинения в мошенничестве с ценными бумагами в связи с коррупционной схемой в Индии.
Помощь регуляторам
Помогли прокурорам и регуляторам и другие расследования Hindenburg. Власти начали изучать деятельность популярного среди поклонников искусственного интеллекта производителя серверов Super Micro Computer через несколько недель после публикации отчета фонда, где говорилось о проблемах в отчетности, сокрытии сделок со связанными сторонами, нарушении санкций, пишет WSJ.
Власти также начали расследование на следующий день после того, как Hindenburg написал о завышении стоимости активов и сокрытии заемных средств Icahn Enterprises. Это компания Карла Айкана, который сам не раз выступал в роли активиста, а также корпоративного рейдера. Он стал прообразом Гордона Гекко (в исполнении Майкла Дугласа) в фильме Оливера Стоуна «Уолл-стрит». Icahn Enterprises пришлось заплатить за нарушения $2 млн, а Айкану – пересмотреть кредитные соглашения на миллиарды долларов, которые он заключил под залог своих акций. Более года спустя акции Icahn Enterprises остаются на 82% ниже, чем до публикации отчета, капитализация компании упала более чем на $13 млрд.
Не все операции Hindenburg оказались такими удачными. Акции игровой платформы Roblox выросли на 50% за период после публикации отчета в прошлом октябре. Положительный результат, однако, оказался достигнут в другом: компания, которую фонд, в частности, назвал «педофилийным адом для детей», внимательно отнеслась к его обвинениям, например, введя родительский контроль.
Действия расследователей могут иметь масштабные последствия, в том числе международного уровня. Так, Muddy Waters изучала коррупционные скандалы в странах СНГ, связанные со шведско-финской телекоммуникационной компанией TeliaSonera. В 2015 году акции компании рухнули на 5,9% после того, как Muddy Waters опубликовали открытое письмо к ее совету директоров. В 2012 году TeliaSonera оказалась вовлечена в коррупционный скандал в Узбекистане, но Muddy Waters назвала выплаты там лишь верхушкой айсберга: коррупционные платежи TeliaSonera в Узбекистане она оценила в $380 млн, а в других странах Евразии и Непале – в $2,1 млрд. Он заявила, что доверять финансовой отчетности компании нельзя. TeliaSonera тогда ответила, что сотрудничает с правоохранительными органами ряда стран, а ее отчетность публикуется в соответствии со всеми правилами и подтверждена аудиторами. Незадолго до письма Muddy Waters компания решила покинуть центральноазиатские и кавказские страны СНГ.
