После продажи Tele2 национальная телеком-компания заплатила рекордные дивиденды, продолжив финансировать инвестпроекты за счет займов от ФНБ и БРК. Kursiv Research подводит итоги 2025 года по данным аудированной финансовой отчетности казахстанских нацкомпаний.
Активы
Сокращение активов «Казахтелекома» на 14%, до 1,4 трлн, привело к тому, что в топ-10 портфельных компаний «Самрук-Казыны» эта нацкомпания опустилась с пятого на шестое место.
Причина сокращения – продажа 100% контроля над ТОО «Мобайл Телеком-Сервис» (оператор мобильной связи Tele2) катарскому Power International Holding за $1,1 млрд. Причем по условиям сделки «Казахтелеком» в январе 2025-го получил от покупателя $700 млн, или 370 млрд тенге, еще $400 млн нацкомпания должна получить в течение трех лет в качестве отложенного вознаграждения по мере выполнения ряда условий (в январе 2026-го нацкомпания получила второй транш – $25 млн).
Без учета выбывшей хозяйственной единицы и долгосрочные, и краткосрочные активы «Казахтелекома» росли. Долгосрочные активы в 2025 году увеличились на 33%, до 1,2 трлн. Как и КТЖ с «Самрук-Энерго», «Казахтелеком» переживает активный инвестиционный цикл: основные средства компании за год расширились на 18%, до 653 млрд. Соотношение Capex/выручка по итогам года составило 32 против 43% годом ранее.
Активы в форме права пользования (арендованные базовые станции) – на 16%, до 57 млрд. Одной из самых значительных статей долгосрочных активов стали финансовые активы, оцениваемые по справедливой стоимости (часть условного вознаграждения по сделке продажи Tele2): на конец 2025-го таких на балансе было 174 млрд.
Дебиторка выросла на 53%, до 66 млрд, из которых 10 млрд с просрочкой свыше 360 дней (резерв по обесценению начислен на 96% этой суммы). Тенденция, требующая пристального внимания и оперативных действий со стороны менеджмента компании.
Размер текущих активов вырос на 26%, до 247 млрд, в основном благодаря денежным средствам: их объем увеличился на 49 млрд, или на 204%, составив 73 млрд тенге. Доля тенге в кеше компании за год выросла в 6 раз, до 70 млрд, долларов – сократилась вчетверо, до 3 млрд. Ставки по краткосрочным тенговым депозитам компании в 2025-м составляли до 17,65%.
Объем финансовых активов вырос с 21 до 52 млрд. В минувшем году нацкомпания приобретала дисконтные трежерис, общий оборот при покупке составил 277 млрд, из которых 255 млрд были погашены, доход по этим операциям по итогам года – 2 млрд. Ликвидность «Казахтелеком» парковал и в нотах Нацбанка РК – было приобретено и погашено бумаг на 31 млрд с доходом 0,5 млрд.
В 2026-м «Казахтелеком» продолжил инвестировать в американские трежерис и ноты НБ РК: в январе и феврале он купил T-bills на $64 млн (32 млрд тенге по среднему курсу на тот период), которые должны были быть погашены во 2К2026, а также ноты на 15 млрд, которые должны были быть погашены уже в марте.
Источники финансирования
Выбытие Tele2 вымыло из объема обязательств 167 млрд, что привело к сокращению общего объема пассивов. Объем собственного капитала сократился на 15%, до 731 млрд тенге, главным образом за счет нераспределенной прибыли: эта статья баланса потеряла 129 млрд, или 17%, и составила на конец 2025 года 622 млрд тенге.
Совокупные обязательства компании сократились на 115 млрд, или 15%, до 674 млрд тенге. Долгосрочные обязательства уменьшились на 4% и на конец года составили 303 млрд. Половина этого объема – займы, объем которых вырос на 2%, до 146 млрд. Кроме того, рос объем обязательств по долгосрочной аренде (+15%, до 54 млрд) и длинных госсубсидий (+37%, до 37 млрд).
Текущие обязательства выросли на 21%, до 370 млрд, из которых 188 млрд – краткосрочные займы (+23% г/г), 104 млрд – кредиторская задолженность (+25% г/г). Кредиторка растет из-за увеличивающейся задолженности нацкомпании по инвестпроектам (71% всего объема).
Структура займов требует более подробного рассмотрения. Если исключить материнскую компанию, главным кредитором «Казахтелекома» в 2025-м стал Банк развития Казахстана, обязательства перед которым в отчетности нацкомпании выросли с 18 до 47 млрд за счет вновь привлеченного займа в 40 млрд. С учетом дисконта – выдан по ставке 13% при справедливой ставке 20% – этот займ на балансе весит 31 млрд. Заем БРК позволяет нацкомпании финансировать строительство и модернизацию сетей 4G и 5G.
Еще два кредитора – коммерческие банки. Обязательства перед Банком Китая в Казахстане выросли с 6 до 15 млрд: в 2025-м «Казахтелеком» успел погасить кредит в 6 млрд по эффективной ставке 17,5% и привлек новый по ставке 18,5%. Нурбанку нацкомпания должна 8 млрд тенге – вдвое больше, чем на конец 2024-го, общий диапазон ставок по привлеченным за год договорам составил от 17 до 18,4%.
В январе 2026 года «Казахтелеком» разместил на AIX юаневые трехлетние 4,2%-ные бонды эквивалентом 60 млрд тенге.
Соотношение обязательств и капитала постепенно ухудшается, но еще далеко до критических значений: в 2022-м показатель составлял 0,76, а в последние два года вырос до 0,92. Это говорит о том, что компания открыта для наращивания обязательств, средства которых может пустить на инвестиции: строительство сети 5G, ШПД в сельской местности, завершение проекта перевода абонентов фиксированного доступа с меди на оптоволокно, строительство дата-центров в т. н. «Долине ЦОДов», прокладка международных сетей.
Коэффициент краткосрочной ликвидности стабильно невысок – 0,7 в последние два года. На первый взгляд, покрытие низкое, но это не критично с учетом бизнес-модели компании, операционный денежный поток которой (абонентская плата от клиентов) равномерно распределен в течение года.
Выручка и финансовый результат
Обороты «Казахтелекома» в 2025-м выросли на 18% и достигли 587 млрд тенге. Почти вся эта сумма (97%) – выручка по договорам с покупателями, а оставшийся объем – госсубсидии и компенсация за обеспечение услуг связи в сельской местности. Субсидия представляет собой снижение годовой платы за пользование радиочастотами на 90%, в обмен на это нацкомпания и другие операторы связи обязуются инвестировать в развитие широкополосного доступа в городах и на селе.
Выручка от предоставления услуг фиксированной связи увеличилась на 18% (до 305 млрд), мобильной – на 11% (до 249 млрд). Вес этих компонентов в выручке компании за год почти не изменился: 52 и 42% соответственно.
В структуре выручки почти одинаковый объем абсолютного прироста обеспечили три ключевых направления бизнеса: B2C (розничный бизнес), доля которого в объеме реализации нацкомпании составляет 60%, увеличил продажи на 28 млрд (+9% г/г), B2B (корпоративный бизнес) – на 27 млрд (+37%), B2O (услуги операторам) – на 27 млрд (+96%). Более скромным был рост в сегменте B2G (услуги государству) – на 4 млрд (+7%). Секрет роста прост и сложен одновременно: больше мобильного и фиксированного трафика, больше услуг компаниям холдинга «Самрук-Казына», а также реклассификация услуг бывшей дочерней структуре – Tele2 – в выручку от внешних клиентов.
Себестоимость реализации росла чуть быстрее выручки – на 19% г/г – и оказалась на уровне 458 млрд. Наиболее динамичный рост показала такая статья производственных издержек, как «стоимость реализации сим-карт, скретч-карт, стартовых пакетов и мобильных устройств», увеличившаяся за год на 44%, до 52 млрд. Но и ключевые компоненты себестоимости «Казахтелекома» тоже динамично росли: расходы на персонал увеличились на 7%, до 124 млрд, износ и амортизация – на 11%, до 107 млрд, расходы на техобслуживание – на 8%, до 27 млрд.
Однако большая рентабельность уже на уровне валовой прибыли обеспечила продолжающийся рост прибыли операционной (+58%, до 95 млрд) и чистой. Чистая прибыль «Казахтелекома» по итогам 2025-го сложилась на уровне 147 млрд, что почти вдвое (на 91%) превосходит показатель 2024 года. Такой компонент чистой прибыли, как прибыль от продолжающейся деятельности, рос такими же темпами – с 24 до 40 млрд.
Поток денежных средств от операционной деятельности сократился на 38%, до 125 млрд, но благодаря продаже Tele2 стал положительным поток по инвестициям, правда, полученную ликвидность сразу же изъял ФНБ через дивиденды.
Взаимодействие с ФНБ
В последние годы «Казахтелеком» активно привлекает финансирование ФНБ для реализации инвестиционных программ. В июне ФНБ инвестировал в пятилетние тенговые бонды по ставке 15% (затем снижена до 6%) 80 млрд тенге – с учетом дисконта на балансе нацкомпании осталось 59 млрд. На конец 2025-го на долю «Самрука» в обязательствах «Казахтелекома» приходилось 184 млрд (–2% г/г). В краткосрочных обязательствах сидят облигации на 40 млрд, которые выкуплены ФНБ и погашения которых фонд может потребовать в любой момент. В отчетности заявляется о том, что «Самрук» готов предоставить нацкомпании финансирование в размере 120 млрд тенге сроком на пять лет.
Холдинг переориентирует на портфельную компанию часть расходов на связь. Выручка «Казахтелекома» от реализации товаров и услуг напрямую в адрес ФНБ «Самрук-Казына» взлетела с символических 13 млн тенге в 2024 году до 5 млрд тенге в 2025-м.
В апреле 2026 года «Самрук-Казына» приобрел на фондовом рынке 10,43% простых акций нацкомпании, увеличив свой контроль с 80,85 до 91,28%.
Но и «Казахтелеком» помогает материнской компании: после завершения сделки с PIH в феврале и марте нацкомпания поддержала фонд через выкуп тенговых облигаций «Самрук-Казыны» на 100 млрд (с погашением в августе того же года) по ставке, равной БС НБ РК с маржой 1%. Объем выплаченных в 2025-м дивидендов составил 293 млрд, что в 13 раз выше, чем годом ранее. Это рекордная сумма как в абсолютных значениях, так и в пересчете на акцию.
Финансовая стабильность «Казахтелекома» не вызывает вопросов, однако взрывной рост дебиторки, нарастание долга и угроза дефицита ликвидности – тенденции, которые требуют наблюдения. Еще одна особенность телекоммуникационной нацкомпании: почти половина ее обязательств – короткий долг. Здесь же важно напомнить: основная часть долга приходится на обязательства перед ФНБ и БРК, которые являются связанными сторонами.
Финмодель нацкомпании, привлекающей финансирование по ставкам, близким к рыночным, уязвима к изменению стоимости капитала (средневзвешенная стоимость капитала в 2025-м оценивалась в 15,93%, тогда как в урановом сегменте «Казатомпрома», например, – 14,30%, в «дочке» КТЖ «Кедентранссервисе» – 12,46%). В отчетности «Казахтелекома» и ФНБ упоминается, что, несмотря на значительный запас прочности, тесты на обесценение показывали возникновение убытка уже при изменении ставки дисконтирования на 1 п. п.
В следующем материале серии – обзор итогов 2025 года для KEGOC.
