Квазигоссектор РК переключается на инвалютные займы

Главное

• Объем размещения долга квазигоссектора в 2026-м будет рекордным – более 8 трлн тенге.
• Около 60% уже размещенных бондов квазигосов – долларовые или юаневые.

Kursiv Research анализирует размещения облигаций казахстанскими эмитентами на локальных площадках – Казахстанской фондовой бирже (KASE) и Астанинской международной бирже (AIX) – в ретроспективе до 2020 года. В этом материале речь пойдет об эмитентах из числа компаний квазигосударственного сектора – компаний, контролируемых государством. В РК они сосредоточены главным образом в двух холдингах – ФНБ «Самрук-Казына» и НИХ «Байтерек». 

Каков совокупный объем размещения бондов квазигоссектором РК 

Уже по итогам неполного августа 2026 года можно уверенно сказать, что объем размещения облигаций эмитентов квазигосударственного сектора на локальных фондовых площадках в этом году будет рекордным, превысив эквивалент 8 трлн тенге. И дело не только в инфляционных процессах. 

В последние три года компании квазигосударственного сектора стали активнее использовать для привлечения инвестиций KASE и AIX. Анализ данных, собранных Kursiv Research из рыночной информации, представляемой на порталах алматинской и астанинской площадок, показывает, что с 2020 по 2025 год совокупный объем размещений квазигосударственных эмитентов вырос в 2,8 раза – до 7,4 трлн тенге (размещения в иностранной валюте для удобства анализа были конвертированы по актуальному курсу на месяц размещения, из общей суммы исключены дублирующие размещения). 

За неполные восемь месяцев нынешнего года квазигоссектор сумел превысить и это значение, разместив бумаг в общей сложности на 7,6 трлн тенге. 

Существенный рост объема размещений произошел в течение 2024-го: за один год объем размещений вырос пятикратно благодаря взрывному росту у двух ключевых групп эмитентов – ФНБ «Самрук-Казына» и его портфельных компаний и нацхолдинга «Байтерек», включая его институты развития. По расчетам Kursiv Research, объем предложения бондов ФНБ и его «дочек» вырос с 0,6 до 3,3 трлн тенге, «Байтерека» – с 0,4 до 3,4 трлн. 

В 2025 году фонд и нацкомпании сбавили обороты, а «Байтерек» только наращивал, доведя суммарный объем размещений до 5,3 трлн. В нынешнем году пока лидирует ФНБ: 4,0 против 3,4 трлн за неполные восемь месяцев. 

Главное отличие нынешнего года – доминирование в размещениях иностранных валют. Напомним: мы рассматриваем размещения только на казахстанских площадках, а их локальные эмитенты, как правило, использовали в первую очередь для фондирования в тенге. Впервые значительный объем по инвалютным бондам компании квазигоссектора разместили в 2021 году, когда 33% объема эмиссии в тенговом эквиваленте пришлись на доллар и рубль. В 2024 году инвалютный долг составил 28% от объема размещения квазигосов (только доллар), годом позже – 46% (доллар и юань). В этом году вес инвалютных размещений достиг 60%: 43% – в USD, 17% – в CNY. 

«Сдвиг по валюте» у квазигосов вызван объективными факторами. Доходность тенговых бондов в последние годы росла на фоне жесткой денежно-кредитной политики Национального банка РК (высокое значение базовой ставки). Средневзвешенная ставка купона по размещенным облигациям в тенге в 2020–2025 годах выросла с 8,86 до 14,54%. Аналогичная ставка по долларовым размещениям увеличилась с 3,63 до 5,30%. 

Двукратное расширение спреда между доходностью в тенге и долларе даже на фоне периодически ослабляющейся национальной валюты подталкивает заемщика к более дешевым валютам-альтернативам. 

Дополнительным аргументом и для заемщиков, и для кредиторов стало укрепление тенге к основным валютам заемщиков по итогам 2023 года. В течение 2026-го казахстанская национальная валюта также укреплялась. Стабильность тенге сокращает для заемщиков в долларах и юанях размер валютного риска. 

Все вместе это привело к тому, что средневзвешенная срочность по тенговым бондам начала снижаться: у группы квазигоскомпаний средневзвешенная срочность размещений в 2020 году составляла 11 лет, в 2025-м – 6 лет, в неполном 2026 году – 5 лет. Однако и по долларовым размещениям срочность в этом году сократилась к предыдущему с 9 до 5 лет. Средневзвешенные юаневые размещения второй год подряд 4-летние. 

ФНБ «Самрук-Казына»

По состоянию на 24 августа 2026 года абсолютным чемпионом квазигоссектора по размещению бондов на KASE и AIX стал ФНБ «Самрук-Казына», который только на себя (standalone) за неполные восемь месяцев 2026 года привлек 1,5 трлн в тенговом эквиваленте. Для сравнения: за весь 2025-й – 0,2 трлн. Но как раз тенговая составляющая в размещенных в 2026-м фондом бумагах скромна – всего 11%. Около 27% привлеченного объема – юань, 62% – доллар. 

В CNY фонд размещал 3- и 5-летние бумаги под 2,09 и 2,18% – по 3 млрд юаней. В апреле на рынок попала часть 10-миллиардной облигационной программы на 2026–2029 годы. В июле – выпуск бумаг с погашением в 2031 году. USD-размещения представлены 12-месячными бондами под 3,81% и 6-месячными под 3,90% из облигационной программы на $2 млрд по ставке SOFR + 0,2 п. п. 

Усиление активности на рынке капитала, по-видимому, связано со смещением фокуса фонда с операционной на инвестиционную функцию. В годовом отчете ФНБ за 2025 год отмечается, что «к 2030 году фонд планирует преобразоваться в инвестиционный холдинг» и уже сейчас, чтобы усилить инвестиционную функцию, «реализуются меры по развитию механизмов соинвестирования с международными партнерами, расширению инструментов привлечения финансирования, а также по повышению эффективности распределения капитала внутри группы». 

В актуальном на момент выхода отчета пайплайне «Самрука» 120 инвестпроектов на 52 трлн, из которых «62 крупных инвестиционных проекта в нефтегазовом, нефтехимическом, энергетическом, транспортно-логистическом и других ключевых секторах экономики на совокупную сумму 31,5 трлн» утверждены в виде перечня советом директоров ФНБ и подлежат регулярному мониторингу. 

QazaqGaz – номер три списка по итогам неполного 2026 года – занимал в мае и июле и исключительно в долларах: 06.05.2026 нацкомпания разместила 12-месячные бонды на $1 млрд, а 09.07.2026 – еще $0,5 млрд, таким образом освоив всю программу краткосрочных облигаций. Остальные $0,7 млрд – 10-летние бонды по ставке 5,63%. 

КТЖ также в группе лидеров по объему привлечения капитала через отечественные площадки: с начала этого года компания заняла объем в эквиваленте 0,8 трлн тенге, но как раз тенге в структуре валют займов не было: 30% суммы пришлось на юань (3,4 млрд CNY), 70% – на доллар ($1,2 млрд). Срочность по юаневым займам – 3 года, по долларовым – 3–10 лет. Ставки: в CNY – 4,20%, в USD – 4,88–5,50%. 

Консолидированный совокупный объем обязательств ФНБ «Самрук-Казына» по итогам I квартала 2026 года (наиболее свежая неаудированная финансовая отчетность) вырос на 17% и достиг 17,5 трлн тенге, из которых долг, кроме долга перед правительством РК, – 8,1 трлн (+20% г/г). 

НИХ «Байтерек»

Отдельно холдинг «Байтерек», по расчетам Kursiv Research, разместил на обеих фондовых площадках в 2026-м 943 млрд тенге, что выглядит скромно на фоне объема размещения дочерних организаций – 2,5 трлн. 

Пока в общей структуре в этом году превалируют тенговые бонды – их 75% от объема размещения. Срочность размещений находится в диапазоне между одним и пятью годами. Холдинг привлекает капитал по рыночным ставкам – от 15,90 до 17,90%, длинный конец сформированной этими выпусками кривой доходности смотрит вниз. Инвалютные размещения «Байтерека» представлены только долларовыми: 7-летние бумаги на $500 млн с купонной ставкой 5,20%. 

«Байтерек», в самом конце 2025 года получивший статус инвестиционного холдинга, становится не только ключевым кредитором проектов в приоритетных секторах экономики, но и главным организатором и инвестором таких проектов. Механизм работы новой модели развития «Байтерека» в прошлом октябре описал вице-премьер РК, министр национальной экономики Серик Жумангарин, который является членом совета директоров холдинга: «В ближайшие четыре года государство будет ежегодно увеличивать капитализацию холдинга на 1 трлн тенге, а «Байтерек» – привлекать внешние займы на сумму до 8 трлн тенге в год для финансирования приоритетных проектов». 

Активно занимают через фондовый рынок и дочерние структуры холдинга. Наиболее активны как раз те, что отвечают за развитие бизнеса: Qazaqstan Investment Corporation (в 2026 году – 819 млрд в тенговом эквиваленте), Аграрная кредитная корпорация (465 млрд), «КазАгроФинанс» (300 млрд), Фонд развития промышленности (253 млрд), Банк развития Казахстана (248 млрд), Отбасы банк (200 млрд) и Казахстанская жилищная корпорация (150 млрд). 

Консолидированные обязательства НИХ «Байтерек» по состоянию на конец марта 2026-го в годовом выражении увеличились на 37%, до 15,7 трлн тенге, в том числе выпущенные бонды – на 50% (до 7,6 трлн), займы от банков и прочих финансовых институтов – в 2,4 раза (до 2,1 трлн). 

Как вырастет долг квазигоссектора в ближайшие три года 

Kursiv Research уже отмечал, что долг квазигоссектора – значимая составляющая внешнего государственного долга госсектора РК в широком определении: к концу 2025 года на этот компонент приходилось 58% всего объема расширенного внешнего госдолга, что сопоставимо примерно с 8% к ВВП 2025 года. 

В сообщении рейтингового агентства S&P о повышении суверенного кредитного рейтинга РК 21 августа 2026 года с BBB-/A-3 до BBB/A-2 упоминаются обязательства казахстанского квазигосударственного сектора. Аналитики агентства отмечают, что, несмотря на быстрый рост балансов «Байтерека» и «Самрук-Казыны», они ожидают, что риски условных обязательств останутся управляемыми, а долг двух гигантов квазигоссектора перед третьими сторонами покажет умеренный структурный рост – с 15,8% ВВП в 2025 году до 18,0% в 2029-м. 

«Мы полагаем, что эти обязательства несут в себе ограниченный риск, поскольку нефинансовые компании под управлением «Самрук-Казыны», за исключением железнодорожного оператора КТЖ, функционируют с умеренным соотношением скорректированного долга к EBITDA на уровне около 2,0x или ниже, – отмечается в сообщении. – В то же время основные дочерние структуры «Байтерека», такие как Банк развития Казахстана, обладают хорошей капитализацией, а их стоимость риска выглядит благоприятно на фоне остального банковского сектора».