Трех раундов смягчения ДКП не хватило, чтобы снизить реальную ставку в Казахстане

Главное: 

• Казахстан занял 6-е место в антиренкинге стран с самой высокой реальной ставкой.
• Медианная ставка в развивающихся странах снизилась до 1,2%.

Политика стала мягче

Kursiv Research продолжает ежеквартальный анализ ключевых метрик денежно-кредитной политики в 80 странах мира: уровня ставок центробанков, динамики инфляции и реальной ставки, рассчитанной по формуле «ставка ЦБ минус инфляция». 

По состоянию на середину октября 2026-го медиана учетных ставок, действующих в этих странах, не изменилась и, как и в середине июля, составила 5,8%. Медианная инфляция показала незначительный рост с 4,3 до 4,5%. Нефть Brent в III квартале подешевела в среднем до $97,1 за баррель против $104,4 в апреле-июне. Резко снизился индекс цен на удобрения – до 147,6 против 188,2 во II квартале. Индекс цен на продовольствие, рассчитываемый Всемирным банком, наоборот, немного подрос – до 120,6 против 119,3 соответственно. Продовольственный индекс FAO увеличился до 136,0 пунктов в сентябре против 130,1 в июне. 

Большинство регуляторов в этих условиях предпочли не менять денежно-кредитные условия. В группе из 30 экономик, представляющих страны ОЭСР и другие крупные рынки, 11 центробанков сохранили ставку. В группе из 50 прочих государств (сюда входит и Казахстан) ставка осталась неизменной у тридцати трех.

Решение повысить ставку приняли 13 регуляторов из ОЭСР+ и столько же – из прочих экономик. На понижение отважились пойти 5 центробанков из ОЭСР+ и 4 ЦБ из развивающихся стран, в том числе Национальный банк РК. В итоге в группе ОЭСР+ медианное значение реальной ставки, определяющей степень жесткости монетарной политики, уменьшилось до 0,8% против 1,4% на момент нашего июльского обзора. В группе прочих стран показатель снизился до 1,2% против 1,7% по итогам среза трехмесячной давности.

Кто повысил ставки

В странах ОЭСР+ в 11 случаях из 13 ставка была повышена на минимальные 0,25 п. п. Исключением стали Новая Зеландия и Корея, где ставка поднималась дважды (итого +0,50 п. п.) В Новой Зеландии июльское повышение стало первым за три с лишним года (с мая 2023-го) и было обусловлено подорожанием топлива из-за блокады Ормузского пролива. Второй раунд повышения (в сентябре) преследовал цель вернуть инфляцию, выросшую до 4,1%, к целевому уровню в 2%. При этом реальная ставка в стране остается отрицательной – минус 1,35%. 

В Южной Корее базовая ставка не повышалась с января 2023-го до июля 2026-го. Там тоже произошло ускорение инфляции (до 3,2% в июне против целевых 2%) на фоне дорогой нефти и ослабления воны. Еще одним фактором инфляционного риска стал более сильный, чем ожидалось, рост корейской экономики (регулятор повысил прогноз прироста ВВП на 2026 год с 2,6 до 3,3%), стимулируемый бумом в полупроводниковой отрасли. Реальная ставка в Корее составляет 0,1% – один из самых низких уровней в ОЭСР+.

Среди развивающихся экономик и стран с пограничной экономикой минимальный шаг повышения базовой ставки (+0,25 п. п.) совершили 7 государств: Армения, Бахрейн, Доминикана, Иордания, Лесото, Уругвай и Филиппины. В Монголии, Руанде и Ямайке ставку подняли на 0,50 п. п. 

Воюющая Украина двумя шагами повысила ставку на 1 п. п. (до 16%). В антиренкинге развивающихся стран с самой высокой базовой ставкой Украина занимает восьмое место. Более дорогое рыночное фондирование – только у пяти африканских держав, а также у Узбекистана и Казахстана.

В соседней с Украиной Молдове ставка выросла на 2 п. п. (до 9%). Как заявил местный ЦБ, инфляционное давление усиливается со стороны как предложения (рост мировых цен на энергоносители и продукты питания), так и внутреннего спроса (поддерживается динамикой располагаемого дохода населения). Казалось бы, регулятор серьезно ужесточил ДКП. На самом деле реальная ставка в Молдове составляет всего 0,4%. 

Наибольший рост базовой ставки произошел в Уганде: на экстренном заседании в октябре ее подняли сразу на 2,25 п. п. (до 12%). Здесь ДКП была действительно ужесточена: с реальной ставкой, выросшей до 7,4%, Уганда опустилась на пятое место в антиренкинге, «обогнав» и чуть-чуть улучшив позицию Казахстана. Триггером к решению ЦБ стал обвал нацвалюты: в 2026 году шиллинг Уганды обесценился к доллару примерно на 12%. Дефицит текущего счета страны ухудшился на $1,4 млрд (до $4,6 млрд) из-за падения цен на экспортируемые кофе и какао, сокращения доходов от туризма и удорожания нефти. Выход иностранных инвесторов из суверенных облигаций Уганды и репатриация капитала усугубили отток валюты с внутреннего рынка.

Кто понизил ставки

Среди пяти стран ОЭСР+, где ДКП была смягчена, в двух случаях (Коста-Рика и Россия) ставку снизили на 0,25 п. п., в трех остальных – на 0,50 п. п. двумя шагами (Бразилия, Венгрия и Израиль). 

ЦБ РФ с июня 2025-го по июль 2026-го провел 10 раундов снижения подряд, в результате чего ставка опустилась с 21 до 14%. В сентябре регулятор прервал смягчающий цикл, оставив ставку без изменений. Летнее ускорение инфляции ЦБ охарактеризовал как временное, связав его со специфическими экзогенными шоками – в частности, с ситуацией на топливном рынке и сокращением производственных мощностей в ряде отраслей. По мере исчерпания этих факторов снижение инфляции должно возобновиться, считают в Банке России.

ЦБ Бразилии с марта по сентябрь 2026-го пять раз снижал ставку, опустив ее с 15 до 13,75%. Реальная ставка равна 9,2% и остается самой высокой в ОЭСР+. В сентябре инфляция в стране ускорилась до 4,6% при целевом ориентире 3,0% ±1,5 п. п. Администрация президента активно наращивает социальные расходы. ЦБ компенсирует щедрость властей суровой монетарной политикой, чтобы не допустить неконтролируемой девальвации реала. 25 октября в Бразилии пройдет второй тур президентских выборов, а 4 ноября состоится плановое заседание ЦБ по ставке. Возможная смена главы государства пусть не сразу, но способна изменить вектор ДКП. 

В Израиле базовая ставка удерживалась на уровне 4,5% почти два года – с начала 2024-го по ноябрь 2025-го. После чего регулятор опустил ее до 3,25% в пять приемов. Последнее снижение состоялось в сентябре. 21 октября ставка была сохранена. Реальная ставка сформировалась на уровне 1,65%. Инфляция находится ниже середины целевого коридора (1-3%). 

В этих условиях израильский ЦБ, несмотря на сохраняющиеся геополитические риски и высокую фискальную неопределенность в отношении оборонных расходов, не посчитал нужным искусственно охлаждать экономику. ВВП страны растет после быстрого восстановления от последствий операции «Рык льва» (совместная с США атака на Иран, начавшаяся 28 февраля 2026-го). По обновленному прогнозу ЦБ, в текущем году ВВП страны вырастет на 5,6% вместо ранее ожидаемых 4,0%. Регулятор отказался от намеков по следующему решению (запланировано на 23 ноября), заявив, что «траектория ключевой ставки будет определяться в соответствии с динамикой инфляции, экономической активностью, геополитической обстановкой и фискальной политикой».  

В Венгрии инфляция в сентябре разогналась до 1,6% против 1,3% месяцем ранее. Несмотря на это ЦБ на последнем заседании 20 октября не стал повышать базовую ставку. Ранее в текущем году ставку опускали четыре раза – с 6,5% в январе до 5,5% в августе. Комментируя августовское решение о снижении ставки на 0,25 п. п., регулятор подчеркнул: инфляция в июле снизилась до 1,2%, что ниже целевого коридора 2,5±1%. Стабильность премии за риск по венгерским активам и рост ИПЦ медленнее базового сценария сохранили пространственный маневр для смягчения ДКП, отметили в Центробанке.

Объясняя октябрьское решение сохранить ставку вопреки росту ИПЦ, венгерский ЦБ выразил мнение, что ускорение инфляции до 1,6% вызвано подорожанием топлива, тогда как продовольствие продолжило дешеветь. Регулятор считает, что в первом полугодии 2028-го инфляция снизится до целевых 2,5% без ужесточения ДКП. «Оценка рисков для Венгрии будет в первую очередь зависеть от фискальной политики, ожиданий относительно введения евро, а также от внешней рыночной конъюнктуры», – полагают в ЦБ.

В группе из 50 развивающихся и пограничных экономик смягчение монетарных условий в III квартале произошло в Казахстане (–0,75 п. п.), а также в трех африканских странах: Анголе (–2,25 п. п.), Замбии (–2,5 п. п.) и Нигерии (–3,5 п. п.). Впрочем, все они даже после снижения базовой ставки располагаются в топ-10 антиренкинга по уровню реальной ставки (см. инфографику 1). 

Высокие процентные ставки в Нигерии (№2 в антиренкинге) отражают последствия масштабных реформ, начатых в 2023-м. Либерализация валютного рынка и отмена топливных субсидий спровоцировали скачок цен, вынудив ЦБ проводить жесткую ДКП для стабилизации курса нацвалюты и сдерживания инфляции. К осени 2026-го рост цен, особенно на продовольствие, остается высоким. Сентябрьское снижение ключевой ставки с 26,5 до 23% – это не переход к стимулированию экономики, а техническая мера, направленная на устранение накопившегося разрыва между базовой и фактическими рыночными ставками. Как заявили в ЦБ, данное решение не означает смягчения или изменения общей парадигмы монетарной политики.

В Замбии (№10 в антиренкинге), в отличие от Нигерии, ДКП действительно становится мягче. Этому способствует устойчивое замедление инфляции на фоне укрепления нацвалюты и восстановления сельхозпроизводства после катастрофической засухи. Рекордный урожай кукурузы снизил давление на продовольственные цены, а рост выручки от экспорта меди поддержал местную валюту, ограничив удорожание импорта. В сентябре инфляция опустилась до 6,1% при целевом диапазоне в 6-8%. Это позволило регулятору ускорить снижение ключевой ставки для удешевления кредитования и поддержки экономического роста.

Похожим путем идет центробанк Анголы (№7 в антиренкинге), смягчая ДКП после укрощения высокой инфляции и стабилизации обменного курса. В сентябре инфляция здесь снизилась до 8,4% против пиковых 31% в июле 2024-го. Дополнительную поддержку экономике оказывают выросшие из-за роста мировых цен нефтяные доходы, а также ускорение роста ненефтяного сектора. В сентябре регулятор не только снизил ключевую ставку до 14,75%, но и уменьшил резервные требования для банков, стремясь поддержать кредитование на фоне улучшения инфляционных перспектив.

Что выбирает Нацбанк

Казахстан по состоянию на середину октября занимает малопочетное 6-е место в антиренкинге стран с самой высокой реальной ставкой (см. инфографику 1). В июне 2026-го Нацбанк РК приступил к смягчению монетарной политики. В три этапа базовая ставка была снижена с 18 до 16,25%. Очередное заседание по ДКП состоится 23 октября.

Сам Нацбанк полтора месяца назад заявил, что «пространство для дальнейшего снижения ставки ограничено». По мнению регулятора, баланс рисков остается смещенным в проинфляционную сторону. Главные внутренние риски – расширение спроса на фоне усиления фискального импульса, незаякоренные инфляционные ожидания, цены на ГСМ и коммунальные тарифы. Извне Казахстану может угрожать «рост мировых цен на продовольствие и энергоносители ввиду возможного усиления геополитической напряженности».

С другой стороны, есть факторы, говорящие в пользу смягчения ДКП. Инфляция снижается 12 месяцев подряд: в сентябре 2026-го она замедлилась до 9,3%, хотя год назад на пике разгонялась до 12,9%. Итого снижение инфляции составило 3,6 п. п., хотя базовая ставка была уменьшена лишь на 1,75 п. п. Возможно, разница между этими цифрами и создает то самое пространство, позволяющее продолжать цикл снижения ставки. 

В противном случае даже после трех раундов смягчения стоимость денег относительно текущей инфляции остается исключительно высокой. Реальная ставка выше 5% сохраняется в стране с сентября 2023 года. Таким образом, экономика Казахстана живет в условиях устойчиво жесткой ДКП уже три года подряд.

Постепенно улучшаются инфляционные ожидания. Согласно октябрьскому опросу Ассоциации финансистов Казахстана, ожидаемая профучастниками инфляция на следующие 12 месяцев снизилась до 9,7% против 10,4% месяцем ранее. А инфляционные ожидания населения в июле снизились до 12,1% против 13,4% в июне – и это уже результаты опроса, который проводит сам Нацбанк, а не сторонние организации.

Замедлению роста цен будут способствовать крепкий курс тенге и сентябрьское повышение минимальных резервных требований для банков. Эти факторы приводит в своем пресс-релизе сам регулятор. 

Что касается риска расширения внутреннего спроса, о котором предупреждает Нацбанк, то статистика пока говорит об обратном. За 9 месяцев 2026 года рост розничной торговли в стране замедлился до 4,5% с 7,1% годом ранее, а продажи непродовольственных товаров увеличились всего на 1,6%. Существенно снизились и темпы расширения банковского кредитования: за январь-август розничный кредитный портфель вырос на 6,9% против 14,7% за аналогичный период 2025-го, корпоративный – на 6,1% против 12%. 

Подавляющее большинство участников рынка ожидают снижения ставки на заседании 23 октября. 85% опрошенных АФК экспертов полагают, что ставку опустят до 15,75-16,00%. Среди тех, кто верит в смягчение ДКП, 71% респондентов прогнозируют уменьшение до 16%, остальные – до 15,75%.