Уроки финансового кризиса

Банк международных расчетов уже давно предупреждал об опасностях, связанных с несдержанным ростом кредитов и инфляции цен на активы. В последнем годовом отчете, подготовленном под руководством проработавшего в банке долгие годы экономического консультанта из Канады Уильяма Уайта, он решил указать на свою правоту. Но сделано это было очень сдержанно: «Вместо того чтобы искать виноватых, — говорит банк, — в первую очередь нужно обдумать пути решения проблемы». Именно это и попытались сделать авторы отчета, в котором, помимо всего прочего, также описывается беспорядок, вызванный теми, кто не прислушался к его ранним предупреждениям. «Сегодня в главных мировых финансовых центрах царит беспрецедентная для послевоенного периода рыночная неразбериха. Существенный риск экономического спада в США, который усугубляется стремительно растущей инфляцией во многих странах, может стать предвестником своего рода переломного момента в мировой экономике. И подобные опасения не беспочвенны». Банк, оправдывая ожидания читателей, в своем годовом отчете подробно рассматривает четыре важных вопроса.

Во-первых, почему это произошло? В отчете говорится о том, что кредиты низкого качества, которые впоследствии продавались доверчивым и жадным гражданам, при этом последние зачастую полагались на кредитное плечо и краткосрочное финансирование в целях повышения потенциальных прибылей, уже представляли собой серьезный источник опасности. Но хуже всего то, что непрозрачность процесса не позволяет точно определить того, кто в конце концов несет все риски. По-видимому, существующих процедур внешнего и внутреннего контроля было недостаточно. «Как, — вопрошает банк, — могла появиться огромная теневая банковская система, не вызвав очевидного подозрения у властей?» И, правда, как? Более того, одной из особенностей кризиса оказалась широта распространения секьюритизированных займов. В итоге неизвестность их владельцев, одновременно с неуверенностью в том, что они чего-то стоят, почти на год парализовали работу денежных рынков. Однако, как утверждается в отчете, причиной кризиса стали не столько новые изобретения, сколько старые ошибки: долгий период низких процентных ставок, чрезмерный рост стоимости активов и быстрый рост кредитов. С этой точкой зрения сложно не согласиться, равно как и с последующим выводом, что часть вины лежит на руководстве центральных банков. Избыток сбережений и огромные резервы стран, ориентированных на поддержание курса национальной валюты, также являются причинами низких реальных процентных ставок на протяжении длительного периода и ослабления денежно-кредитной политики в США в начале века.

Итак, отсюда вытекает второй вопрос: насколько велики риски сейчас? Ответ звучит так: очень велики. Частично это объясняется тем, что мировая экономика балансирует между дефляционным финансовым кризисом, падением цен на жилье в ряде стран с высоким уровнем доходов и быстрым повышением мировых цен на сырье. Не меньший интерес вызывают и другие вопросы, на которые никто не знает ответ. Окажется ли рост цен на сырье краткосрочным спекулятивным пузырем, или длительным трендом? Произойдет ли резкое сокращение потребления в США, доля которого составляла 70% от ВВП в 2003-2007 годах? Смогут ли США и другие богатые страны безболезненно снизить долю использования заемных средств без формирования высокой инфляции? Сколько еще будет сомнительных долгов? Будет ли влияние резкого скачка инфляции на страны с развивающейся экономикой настолько сильным, что им придется прекратить интервенции на валютных рынках? Если да, то выратстут ли при этом долгосрочные процентные ставки в США? Действительно ли страны с развивающейся экономикой более чувствительны к уменьшению числа импортируемых в США товаров, чем принято считать? Когда восстановятся финансовые рынки? Адекватно ли фондовые рынки оценивают будущие риски? Существует огромное множество вариантов развития событий, поэтому никто не берется утверждать, что знает, что нас ждет впереди. Беспрецедентная переоценка рисков в сочетании с инфляционным давлением вызывают панический страх.

Третий большой вопрос заключается в том, каких стратегий следует придерживаться сейчас. С точки зрения Банка международных расчетов, верным направлением развития кредитно-денежной политики будет как можно меньше либеральности. Уж лучше резкий спад мировой экономики, чем гигантский инфляционный скачок, считают специалисты банка. И это верно. Однако в современных постоянно меняющихся условиях общего решения для всех быть не может. Каждый центральный банк должен оценивать условия на рынке своей страны. И это уже достаточно веская причина для крупных развивающихся стран отказаться от привязки валютного курса. Кроме того, авторы отчета не побоялись поднять многозначительный вопрос о политике Федеральной резервной системы США в отношении принятия мер, способных обезопасить экономику на случай неблагоприятного развития событий. Фактически банк призывает лиц, определяющих политический курс, и общественность принять существующую реальность: «Необоснованно завышенные цены на активы рано или поздно рухнут. Необоснованно низкие нормы сбережений обязательно поднимутся. А безнадежные долги будут списаны».

Четвертый, и самый важный вопрос связан с уроками, которые следует из всего этого вынести. Некоторая нестабильность — это обычное явление в капиталистической экономике. Однако сложно согласиться с тем, что резкие скачки стоимости активов и жилья за последнее десятилетие — это нормально. Кроме того, даже если бы они были нормой, их никак нельзя отнести к категории желательных событий. Самой интересной особенностью анализа полученных уроков является то, что он делает упор не на новом, то есть не на атрибутах современной финансовой системы, а на старом — на свойственной финансовой системе процикличности и избыточном росте кредитов. Важно отметить, что суть дела заключается не в обсуждении деталей системы регулирования или усиления контроля над отдельными компаниями. Действительно большое занчение имеет работа системы в целом. Именно поэтому банк так упорно настаивает на необходимости ужесточать кредитно-денежную политику в период роста цен на активы, даже если это приведет к временному избыточному снижению инфляции. Такое использование инструментов экономической политики вполне оправданно. По той же причине в отчете говорится о «макропруденциональных» стратегиях, и акцент делается не на поведении отдельных учреждений, а на системных рисках, таких как подверженность одинаковым проблемам и возможность неблагоприятного взаимодействия с другими институтами и рынками. Итак, цель ясна: не нужно пытаться спасти банки и финансовые организации от банкротства или остановить цикл бумов и спадов. Первое нежелательно, а второе — невозможно. Задача в том, чтобы уменьшить частоту и тяжесть кризисов. Заявлений о том, что можно разобраться с последствиями, недостаточно. Это говорит о самодовольстве и предвзятости. Можно не знать правильных ответов, главное — задать правильные вопросы.