Предупреждения о том, что в emerging markets формируют очередной пузырь, пока не находят подтверждения, однако объем предлагаемых инструментов для инвестирования должен вырасти, для того чтобы впитать в себя новый капитал, который наверняка будет направлен в сектор в ближайшие годы. Активы из развивающихся рынков стали привлекательным объектом вложений на фоне проблем развитых экономик и еще более четко обозначившегося относительного преимущества более высоких темпов роста развивающегося мира.
После ошеломительного возвращения развивающихся рынков на ценовые высоты после обвала 2008 года кризисы, подобные греческому или исландскому, поставили под сомнение укоренившиеся представления о том, что риск суверенного дефолта присущ только развивающимся рынкам. Пересмотр подобных взглядов может быть весьма многообещающим для активов из emerging markets, которые в целом пока недостаточно представлены в глобальных портфелях, особенно если речь идет о таких консервативных инвесторах, как пенсионные фонды.
Однако в реальности развивающиеся рынки – и это касается как ценных бумаг, так и валют – пока остаются относительно малообъемными и низколиквидными по сравнению с развитым миром. Это подразумевает риск того, что большой приток капитала может привести к быстрому росту цен до неустойчивых уровней и повторению рыночного цикла в духе бум-обвал. «Слишком много денег в погоне за слишком небольшим числом активов – это может стать проблемой, – комментирует Майкл Ванг, стратег по emerging equities strategist из банка Morgan Stanley. – Это было проблемой в 2007-2008 годах, когда эйфория по поводу emerging markets привела к притоку капитала, а затем вызвала обвал при его исходе. Сейчас мы начинаем наблюдать похожую ситуацию».
Индекс акций развивающихся рынков MSCI emerging markets index, объединяющий 37 стран, имеет рыночную капитализацию $3 триллиона – что составляет лишь около одной десятой мирового индекса MSCI World’s (кап. – $20,5 триллиона) и треть от американского S&P 500 (пожалуйста, таблица ниже). Общий объем выпусков облигаций развивающимися странами составляет $5,5 триллиона и меньше отдельно взятого рынка американских гособлигаций.
Новый приток капитала?
Тем не менее приток капитала обязательно увеличится – как притягиваемый плюсами emerging markets: растущими доходами, ростом ВВП, относительно здоровыми бюджетами; так и отталкиваемый минусами развитых стран: анемичный рост, сокращающееся население и растущая долговая нагрузка. В прошлом году фонды, инвестирующие в акции и облигации emerging markets, привлекли $75 миллиардов капитала, что превысило показатели всех классов активов, за исключением фондов американских облигаций. В этом году частные потоки капитала – как прямые, так и портфельные инвестиции – в emerging markets по прогнозу Institute for International Finance должны составить $722 миллиарда, что втрое превышает уровни десятилетней давности.
Видны признаки того, что западные пенсионные фонды в попытке увеличить доходность увеличивают долю развивающихся рынков в своих портфелях – одно из исследований, проведенных в прошлом году, показало, что треть британских фондов рассматривают инвестиции в emerging markets по сравнению с 5% фондов в 2007 году.
Проблема, однако, в том, что даже небольшая для западного фонда реаллокация капитала из более ликвидного рынка в менее может создать серьезные ценовые колебания. Возьмем, к примеру, те же пенсионные фонды. Принимая во внимание общий объем средств в управлении – $23 триллиона – всего один процент реаллокации капитала на рынки акций развивающихся стран приведет к притоку $230 миллиардов, что составляет почти 10% от текущей капитализации MSCI EM. Объем бумаг в обращении должен будет существенно вырасти, возможно, через IPO для того, чтобы абсорбировать новый капитал.
«Приток большого капитала приведет к инфляции коэффициентов цена-доходность (P/E ratio)», – говорит Роберт Руттман, стратег по emerging equities из банка Credit Suisse. На данный момент, считает он, данный коэффициент находится на относительно справедливом уровне около 11,5 будущих доходов, что составляет около 13% дисконта к развитым рынкам и на 10% ниже среднего значения за весь период. Если рост доходов продолжится, не исключена ситуация, когда emerging markets будут торговаться с премией к развитым рынкам в отношении коэффициента P/E. «Пузырь подразумевает, что ценовой уровень не подкреплен фундаментально, – говорит Ванг. – На данный момент это не так».
Более зрелые рынки
«Пузыри могут возникать в определенных сегментах рынка, но в целом emerging markets пока далеко не переоценены. Индекс MSCI EM пока торгуется на 30% ниже максимумов 2007 года, и коэффициенты выглядят справедливыми, – комментирует Алекс Тарвер, трейдер акциями стран BRIC в банке HSBC. – Пока emerging markets не перекачаны капиталом. В целом, как класс активов, еmerging markets не занимают более 15% глобальных портфелей, и потребуется радикальный пересмотр концепций инвестирования для существенного увеличения данного показателя».
Для больших фондов по-прежнему основным препятствием остается ликвидность рынков. Сравните характеристики торгов акциями британской Vodafone и индийского телекома Bharti. По индийской компании проходит около 1.2 миллиона сделок в день против 131 миллиона сделок по акциям Vodafone. «Если по акции менее миллиона сделок в день – крупные фонды не пойдут на такой рынок», – говорит Тарвер. Тем не менее рынок постепенно растет. Индекс MSCI EM сейчас занимает около 13% глобального рынка, что существенно больше 5% за 2000 год. Новые листинги акций и выпуски облигаций постепенно увеличивают глубину рынка. По данным ThomsonReuters, на долю компаний из развивающихся рынков в 2009 году пришлось 70% первичных размещений в сравнении с 25% за 2005 год.
