О чем говорит текущая денежно-кредитная политика НБ

Решение Нацбанка о сохранении базовой ставки и процентного коридора на прежних уровнях были в рамках предварительных ожиданий аналитиков. То, что Нацбанк не исключает понижения ставок в дальнейшем и, очевидно, тренд на понижение будет преобладающим в этом году, также соответствовало ожиданиям на рынке. Фактически каждое решение по ставкам сейчас создает историю, формируя определенные прецеденты и культуру.

Ставка — баланс между доступностью денег и дедолларизацией

Очевидно, при принятии решения Нацбанк должен был каким-то образом интерпретировать результаты предыдущего снижения базовой ставки, произошедшего на предшествующем заседании. Ставка была снижена с уровня с 17% плюс-минус 2% Таким образом, уровень предоставления ликвидности был снижен сразу на 3%, с 19 до 16%, а уровень изъятия ликвидности — на 1%, с 15 до 14%.

Комментируя для «Къ» предыдущее решение, управляющий партнер Tengri Partners Ануар Ушбаев отмечал, что решение «является реакцией НБ РК на очевидную рецессию в экономике страны. Разумеется, оно стало результатом компромисса между помощью реальному сектору и обеспечением привлекательности тенговых активов, однако стоит понимать, что НБРК действует осторожно и изменение в сто базисных пунктов не способно кардинально изменить ситуацию».

Вероятно, понижение базовой ставки не могло очень быстро воздействовать на стоимость денег для экономики. Сам Нацбанк отмечает, что этот процесс происходит с достаточно длинным временным лагом и непосредственное влияние можно будет ощутить только осенью. Таким образом, факторами, которые могут анализироваться остаются продолжение дедолларизации и влияние на инфляцию.

По поводу дедолларизации Нацбанк, в частности, отмечает, что стабильно сохраняется превышение объемов продаж населением иностранной валюты над ее покупкой. (Пока в открытом доступе по этому поводу находится статистика по итогам апреля, когда продажи населения превысили покупки на $280 млн. Возможно, у регулятора есть и предварительная майская статистика, на которой не сказались решение о снижении ставок 6 мая и сдерживание укрепления тенге.) Регулятор также отмечает, что продолжается переток валютных депозитов в тенговые депозиты. Доля депозитов физических лиц в иностранной валюте в общем объеме депозитов физических лиц снизилась в апреле 2016 года до 72%, юридических лиц – до 53%.

Что касается инфляции, то она складывается в рамках ожидаемого тренда. Результаты опроса Национального банка показывают, что в мае 2016 года инфляционные ожидания населения практически не изменились. Доля участников, ожидающих ускорения темпа роста цен или его сохранения на существующем уровне в следующие 12 месяцев, составила 37,7% (в апреле 2016 года — 37,1%).

Майская инфляция составила 0,5 против 0,6% в апреле, при этом инфляция в годовом выражении составила 16,7% выше базовой ставки, которую обычно сохраняют на умеренно положительном уровне. Но Нацбанк, очевидно, не смущает это обстоятельство, поскольку основной вклад в годовую инфляцию внесли месяцы в конце прошлого года, когда рост цен происходил под влиянием шока, связанного с девальвацией тенге.

Некоторое смягчение

По поводу стимулирования экономики Нацбанк ограничился упоминанием о том, что уровень экономической активности и показатели внутреннего спроса продолжают снижаться, оказывая негативное влияние на темпы экономического роста. В январе — апреле 2016 года снизился краткосрочный экономический индикатор, базирующийся на изменении индексов выпуска по базовым отраслям и характеризующий тенденции развития экономики. После снижения базовой ставки до 15% и сужения процентного коридора 6 мая 2016 года отмечается некоторое смягчение денежно-кредитных условий. Ставки на денежном рынке находятся на нижней границе коридора базовой ставки. Наблюдается увеличение структурного профицита ликвидности, которое происходит за счет продолжающейся конвертации валютных депозитов в тенговые, а также за счет фискальных факторов.

Ранее Нацбанк отмечал, что внутреннее предложение валюты в казахстанской экономике носит системный характер, оправдывая необходимость интервенций на валютном рынке. Возможно, фискальные факторы — это долларовые трансферты из Нацфонда, которые должны конвертироваться в тенге. Майский налоговый период практически никак не сказался на объемах краткосрочной тенговой ликвидности, изымаемой Нацбанком, его позиция по изымаемой ликвидности в отдельные дни превышала 2 трлн тенге.

Интервенции

Почти сразу же после опубликования решения по базовой ставке Нацбанк распространил комментарий своего главы Данияра Акишева, в которых он говорил о действиях регулятора на валютном рынке. По словам г-на Акишева: «ежедневные колебания обменного курса в обе стороны происходили в обычных пределах. Они определялись ожиданиями участников рынка на основе динамики нефтяных цен и укреплением доллара к ряду мировых валют».

Глава Нацбанка также привел сумму валютных интервенций в мае, которые «были предприняты для недопущения резких колебаний обменного курса тенге и для пополнения золотовалютных резервов». Объемы нетто-покупок долларов регулятором в мае составили $728,3 млн. В апреле они составили $830,9 млн, в марте — $1,2 млрд, за 5 месяцев 2016 года — $3,7 млрд.

По словам г-на Акишева, доля участия регулятора на внутреннем валютном рынке в мае составила 29,1%, «при этом операции Национального банка не воздействуют на фундаментальный тренд динамики обменного курса, так как их характер и объемы не меняют общей ситуации на рынке». Г-н Акишев также отметил, что ЗВР регулятора, по предварительной оценке, в мае составили $28,8 млрд (с начала года рост на $878,2 млн, или 3,2%). (Таким образом, несмотря на покупку $728 млн в мае, резервы немного снизились по итогам месяца, поскольку на 1 мая валовые ЗВР составляли $29,5 млрд.)

Предпосылки для снижения

Что касается влияния внешних факторов, то сохраняются внешние и внутренние риски, которые могут повлиять на состояние валютного и денежного рынков, а также на формирование инфляционных ожиданий. После снижения базовой ставки стоимость хеджирования валютных рисков практически не выросла и остается ниже ставок денежного рынка.

Влияние политических факторов в нынешней ситуации, вероятно, может быть более сильным, чем обычно, и монетарным властям придется столкнуться с очень сильной политической конъюнктурой в пользу снижения ставок и стимулирования экономики.

Нацбанк подчеркнул, что по «мере снижения рисков и подтверждения устойчивости наметившихся положительных трендов не исключается снижение базовой ставки. Скорость снижения ставок будет зависеть от реакции экономики на внешние шоки и от полученной обратной связи от проводимой денежно-кредитной политики, включая, но не ограничиваясь прогнозируемой инфляцией на горизонте от года и более, стоимостью хеджирования валютных рисков, валютными предпочтениями банковских вкладчиков».

Ситуация выглядит довольно любопытно: американская ФРС устами Джанет Йеллен обещает дальнейшее повышение ставок в этом году, ориентируюсь на определенные внутренние макроэкономические индикаторы. Фактически Нацбанк сформулировал сейчас свои макроэкономические приоритеты, на которые он будет ориентироваться, осуществляя вероятные снижения ставки, помимо необходимости снижения инфляции, нынешний уровень которой учитывается частично, таковыми названы стоимость валютных свопов и продолжение процесса дедолларизации депозитов. Возможно, нас ждет определенный период ожидания снижения базовой ставки, и в преддверии каждого заседания до этого эксперты будут подробно анализировать ситуацию с инфляцией, ставками по инструментам, хеджирующим валютные риски и уровнем долларизации депозитов.

Важны не только сами критерии, но и комментарии

В только что вышедшем обзоре, посвященном решению по базовой ставке аналитики «Халык Финанс» Нурфатима Джандарова, Мурат Темирханов и Борис Бойко сосредоточились как раз на критериях, влияющих на решение по снижению ставки. По их мнению: «Национальный банк Казахстана впервые озвучил факторы, которые будут влиять на решения по базовой ставке. Некоторые факторы вызвали вопросы, однако ни в пресс-релизе, ни в последующем брифинге председателя НБК Данияра Акишева не было озвучено, как они могут влиять на решения регулятора. В частности, нам трудно оценить, как стоимость хеджирования валютных рисков может стать индикатором по снижению или увеличению базовой ставки. Во-первых, рынок хеджирования валютных рисков в Казахстане не развит и неликвиден. Во-вторых, по нашему мнению, в этом случае есть скорее обратная связь – ожидания по изменениям базовой ставки формируют стоимость хеджирования.

Одной из четырех основных задач в области денежно-кредитной политики НБК на 2016 год является «Управление ожиданиями». В политике говорится, что Национальный Банк на постоянной основе будет сообщать о планируемых ориентирах и действиях и разъяснять необходимость их принятия. С этой точки зрения, разъяснения НБК по поводу факторов, влияющих на будущие решения по базовой ставки, мы считаем недостаточными. Важно не только указывать какие, а также, каким образом указанные факторы могут влиять на решение о базовой ставке».

Глава Центра Макроэкономических исследований Олжас Худайбергенов, отметил, что предложенный Нацбанком набор инструментов в принципе является логичным. По его оценкам: «фактически, если раньше только инфляция бралась в учет, теперь формализован учет еще двуx критериев, которые, кстати, целиком зависят от действий Нацбанка».