Как Нацбанк развивает рынок госдолга

Нацбанк РК в 2020 году активизировал усилия по стимулированию инвесторов к участию на отечественном рынке госдолга и построению безрисковой кривой доходности. Участники рынка позитивно оценивают предпринимаемые регулятором меры.

Как устроен рынок госдолга

По состоянию на 29 сентября 2020 года объем государственного долга (по номиналу), торгуемого на KASE, составил около 15,8 трлн тенге. Эмитентами на этом рынке выступают Национальный банк РК, Министерство финансов РК, 17 акиматов и правительства пяти иностранных государств.

Наибольший объем размещений приходится на инструменты Нацбанка и минфина.

Национальный банк выпускает краткосрочные ноты со сроками обращения до года, в то время как министерство финансов выпускает казначейские обязательства со сроками обращения от трех до двенадцати месяцев (МЕККАМ), свыше года до пяти лет (МЕОКАМ) и свыше пяти лет (МЕУКАМ).

Ликвидность этих инструментов неравномерна. Рынок нот Нацбанка является более ликвидным, так как краткосрочные бумаги пользуются высоким спросом у участников рынка, наиболее крупными из которых являются банки второго уровня (БВУ).

Минфин до недавнего времени предпочитал размещать более длинные бумаги со сроками обращения свыше года. Такие инструменты неликвидны, так как оседают в портфелях инвесторов вплоть до срока погашения и не торгуются на рынке. По данным Нацбанка, две трети тенгового долга минфина сосредоточены в портфеле ЕНПФ и фондов под управлением Нацбанка, в то время как значительная доля нот Нацбанка в обращении (по разным оценкам, более 75%) приходится на рыночных участников, наиболее крупными из которых являются БВУ.

Причина такой неравномерности – сама структура казахстанского фондового рынка, где отсутствует активный рынок институциональных инвесторов и отмечается недостаточное участие розничных инвесторов, пояснили «Курсиву» в аналитическом центре Ассоциации финансистов Казахстана (АФК). На рынке преобладает один крупный покупатель в лице пенсионного фонда, который, как правило, держит бумаги до их погашения.

Другая причина заключается в том, что одним из основных источников финансирования дефицита республиканского бюджета остается Нацфонд, что делает размещения гособлигаций на внутреннем рынке менее приоритетными.

«Не имея обязательств по размещению ранее объявленного объема ГЦБ, минфин проводит аукционы по размещению облигаций по принципу отсечения по уровню доходности, а не по ранее объявленным объемам размещения. В подобных условиях размещения долгосрочного госдолга зачастую происходят по ставкам ниже доходности, желаемой рынком, или вблизи более ликвидных краткосрочных нот Нацбанка», – пояснили в АФК.

В ассоциации отметили, что доходность размещенных в сентябре ГЦБ была в пределах 10,5-10,52% годовых при сроке погашения в диапазоне 10,6-16,4 года. В то же время доходность краткосрочных нот Нацбанка (от одного месяца до полугода) варьировалась в пределах 9,05-9,93% (спрэд составляет всего 59 б. п.), что отчасти объясняет высокий спрос на данный инструмент.

Привлечь нерезидентов

Регулятор предпринимает меры по привлечению иностранных инвесторов на казахстанский рынок ГЦБ. В июле 2018 года казахстанские ГЦБ были включены в международный депозитарий ценных бумаг Clearstream, что позволило упростить доступ международных инвесторов на казахстанский фондовый рынок. В августе текущего года международная линия расчетов между местным депозитарием ценных бумаг и Clearstream была усовершенствована до типа Delivery Versus Payment (DVP). Стандарт DVP предполагает проведение оплаты за поставку одновременно с переводом ценных бумаг, что снижает риски для вовлеченных сторон.

По словам главы Нацбанка Ерболата Досаева, переход на новый стандарт позволит снизить риски глобальных инвесторов при входе в ГЦБ Казахстана.

«В условиях конкуренции за потоки капитала это создает местному фондовому рынку преимущество в сравнении с аналогичными рынками», – отметил Досаев, выступая на заседании правительства 9 сентября.

Нацбанк и Минфин также разработали план действий по включению казахстанских ГЦБ в индекс государственных облигаций развивающихся стран JP Morgan (GBI-EM). Предполагается, что включение в GBI-EM повысит привлекательность отечественных ГЦБ среди иностранных инвесторов.

В целом, по данным Центрального депозитария ценных бумаг, в Казахстане растет объем ГЦБ в обращении. Если в 2019 году объем бумаг колебался от 10 до 11 трлн тенге, то снижаясь, то показывая рост, то с 2020 года наблюдается устойчивое увеличение объемов. На конец первого квартала текущего года в обращении было около 12 трлн тенге, на конец второго – 12,2 трлн тенге и по состоянию на 30 сентября – уже 13,3 трлн тенге.

Доля инвестиций нерезидентов в госдолг в последние два года колебалась в диапазоне 0,5%-2,4%. В марте 2020 года наблюдался всплеск иностранных инвестиций в госдолг – их нетто-объем составил порядка 298 млрд тенге (2,4%) впервые с июня 2018 года. После этого иностранные инвестиции в ГЦБ снова снизились и на 30 сентября составили 1,3%, или 173 млрд тенге.

«Наш опыт общения с крупными международными институциональными инвесторами говорит о том, что у них есть интерес к Казахстану, – рассказывает CEO Freedom Holding Corp. Тимур Турлов. – Инвесторам нужен крупный брокер на рынке Казахстана, который бы котировал государственные ценные бумаги не объемами в $300-400 тысяч, как было до недавнего времени, а делал это на десятки и сотни миллионов долларов. Поэтому сейчас наша компания формирует большой портфель, и мы становимся одним из маркетмейкеров рынка госдолга, который готов предлагать международным инвесторам котировки по государственным ценным бумагам объемами в $30-40 млн. Мы планируем довести эти цифры до $100-200 млн в отдельных выпусках, для того чтобы обеспечивать должную ликвидность и объем торгов».

Турлов считает, что казахстанский рынок может привлекать новых инвесторов из-за возможности carry trade – стратегии получения прибыли на валютном рынке за счет разной величины процентных ставок, которая до недавнего времени была актуальна в России.

«Фридом Финанс готов стать рыночным маркетмейкером, который будет брать на себя риски торговли этими ценными бумагами; мы готовы показывать котировки нашим международным партнерам, чтобы они всегда могли по какой-то цене купить или продать государственные ценные бумаги с невысоким спрэдом», – добавил Тимур Турлов.

Выстроить кривую

Регулятор работает и над выстраиванием безрисковой кривой доходности. Учитывая, что рыночные инвесторы предпочитают краткосрочные бумаги, кривая доходности на сроке свыше года формируется нерыночными инвесторами. В результате, отмечают в АФК, кривая доходности на среднесрочном и долгосрочном конце остается плоской, слабо реагируя на изменения базовой ставки и краткосрочных ГЦБ.

В марте 2019 года правительство и Нацбанк подписали соглашение о координации мер экономической политики. В рамках этой договоренности было условлено, что Минфин обеспечит регулярную публикацию графика размещений государственных ценных бумаг, увеличит объемы выпусков и сократит их количество.

В текущем году Минфин внес изменения в график выпуска ценных бумаг на 2020 год, увеличив объем выпуска краткосрочных бумаг со сроками обращения от одного до трех лет до 1 трлн тенге. Национальный банк в свою очередь в июле прекратил выпуск нот сроком на один год, чтобы направить ликвидность в ГЦБ Минфина для финансирования дефицита бюджета.

Первые аукционы по вновь выпущенным краткосрочным обязательствам Минфина состоялись на KASE в мае-июне текущего года. По данным KASE, по итогам II квартала общий объем размещений на рынке ГЦБ составил 1,287 трлн тенге, из них Министерство финансов привлекло 866 млрд тенге.

«Мы видим, что Министерство финансов стало выпускать относительно короткие бумаги, причем доходность бумаг варьировалась от 9,47% до 12% годовых. Я не помню, когда Минфин последний раз давал такую доходность», – отмечал журналистам заместитель председателя KASE Андрей Цалюк, комментируя итоги деятельности биржи за первое полугодие.

Он также добавил, что благодаря повышению доходности банки стали проявлять интерес к инструментам Минфина. Если в прошлом году они практически не участвовали в торгах на первичном рынке ГЦБ, то по итогам января – июня текущего года БВУ составляли уже 21% инвесторов.

«Примечательно, что коммерческие банки стали заходить на рынок и покупать эти бумаги. Такого не было довольно давно. В 2017–2019 годах были достаточно большие объемы заимствования, но они шли в рамках госпрограмм, и значительное количество бумаг выкупали структуры, которые находятся под управлением Нацбанка, в том числе ЕНПФ. В этом году благодаря росту доходности произошло изменение», – сказал Цалюк.

Не отставал и вторичный рынок ГЦБ. Объем торгов на нем по итогам первого полугодия вырос в 2,3 раза, составив чуть больше 500 млрд тенге. На вторичном рынке заметно сократилась доля торгов нотами Национального банка – до 74,4% от общего объема торгов по сравнению с 96,2% годом ранее.

По структуре инвесторов на вторичном рынке на долю банков пришлось 41,3%, институциональных инвесторов – 48,9%, брокеров-дилеров – 1,7%, доля прочих юридических лиц составила 8%, физических лиц – 0,1%. Участие нерезидентов оценивается в 3,7%.

Вместе с тем, торговлю на вторичном рынке ГЦБ все еще нельзя назвать оживленной, считает заместитель департамента трейдинга АО «Centras Securities» Айдын Наурызбаев.

«По размещениям объемы растут, однозначно спрос есть. Но дело в том, что не растет именно оборачиваемость бумаг со стороны участников рынка. Если у вас в портфеле есть большое количество бумаг, очень тяжело продать их на рынке. Они больше просто лежат в портфелях, то есть торговая активность по ним не очень высокая», – сказал он «Курсиву».

Причина, по словам Наурызбаева, заключается в отсутствии альтернативы гособлигациям.

«Страховым компаниям, например, лучше купить более длинные бумаги и стабильно в них сидеть, чтобы не перебирать свой портфель постоянно. В корпоративном секторе всего одна-две бумаги, которые подходят им по лимитам, по рейтингам», – пояснил он.