Каких активов не хватает в приватизационном списке ФНБ

Одним из ключевых элементов реформы квазигосударственного сектора, активно обсуждаемых в настоящее время, является полный или частичный вывод крупных госкомпаний из-под контроля ФНБ путем их продажи стратегическому инвестору либо проведения IPO и SPO на бирже. В списке на приватизацию явно не хватает компаний, размещение бумаг которых может быть наиболее эффективным решением.

Список под вопросом

Акции семи дочерних организаций планируется реализовать путем проведения IPO, причем в случае двух из них – «Самрук-Энерго» и «Казпочта» – планируется также привлечение стратегического инвестора. Для двух дочерних организаций ФНБ – «Объединенной химической компании» и Qazaq Air – способ проведения приватизации заранее определен не был.

Логика выбора активов ФНБ для приватизации через биржу выглядит непоследовательной. В перечне лишь организации, которые планируется вывести на IPO, но там нет «Казатомпрома», KEGOC и «Казахтелекома», акции которых активно торгуются на бирже в течение довольно длительного периода.

При дополнительном размещении акций этих эмитентов спрос со стороны инвесторов будет гарантирован в любом случае. Что касается «Казахтелекома», то отказ от дополнительного размещения выглядит вдвойне странно с учетом того, что обычные и привилегированные акции этой компании обращаются на биржевом рынке с октября 1997 года, то есть уже почти четверть века.

Два чемпиона

Какие компании выглядят наиболее готовыми к выходу на биржу? Чтобы ответить на этот вопрос, проанализируем ключевые показатели «дочек» «Самрук-Казыны». Дочерние компании ФНБ в целом не склонны к использованию заемных средств для финансирования своей деятельности: для большинства из них характерно значение отношения обязательств к капиталу (D/E ratio) ниже единицы. Аномально высокий на общем фоне размер обязательств «Эйр Астаны» обус­ловлен спецификой деятельности компании: в 2012–2014 годах компания приобрела 10 воздушных судов по схеме финансового лизинга на срок 12 лет с последующим переходом права собственности.

Относительно высокое значение показателя D/E ratio у Samruk-Kazyna Construction (1,85) обусловлено преимущественно активным привлечением заемных средств от ФНБ по льготным ставкам (от 0,2 до 2%).

В то же время КТЖ и «Казахтелеком» активно привлекают заемные средства на фондовом рынке. На конец сентября 2021 года обязательства КТЖ по выпущенным ценным бумагам составили 1,21 трлн тенге при совокупных обязательствах 2,27 трлн тенге.

«Казахтелеком» также довольно активно прибегает к заимствованию на фондовом рынке. По состоянию на аналогичную дату при совокупных обязательствах компании 541,3 млрд тенге и значении D/E ratio 0,85 обязательства по выпущенным ею долговым ценным бумагам составили 158,2 млрд тенге. Кроме того, для финансирования своей деятельности «Казахтелеком» активно привлекает банковские займы, обязательства по которым составили 164,4 млрд тенге.

Таким образом, КТЖ и «Казахтелеком» имеют позитивный опыт привлечения заемных средств на фондовом рынке, который по логике должен свидетельствовать в пользу их включения в приватизационный список.

Рентабельность имеет значение

Немаловажным фактором, влияющим на заинтересованность инвесторов в приобретении ценных бумаг эмитента, является способность последнего генерировать прибыль. Из числа рассматриваемых нами потенциальных кандидатов для размещения акций на биржевом рынке отрицательные финансовые результаты продемонстрировал только один – «Казпочта».

Наиболее высокие показатели рентабельности в рассматриваемом периоде продемонстрировал QazaqGaz (бывший «КазТрансГаз»), что было обус­ловлено довольно высоким уровнем чистой прибыли. На размер последней оказывает серьезное влияние прибыль компании от участия в четырех совместных предприятиях, которая по итогам девяти месяцев 2021 года составила 238,5 млрд тенге при чистой прибыли компании в размере 338,5 млрд тенге. Прибыль от участия в капитале совместных и дочерних организаций также оказывает довольно серьезное положительное влияние на показатели рентабельности двух других рассматриваемых нами сырьевых компаний – «КазМунайГаза» и «Казатомпрома».

Высокий уровень рентабельности капитала (58,37%) «Эйр Астаны» при относительно низкой рентабельности активов (3,23%) и продаж (6,47%) обусловлен высоким уровнем обязательств компании – причины этой ситуации описаны выше.

С точки зрения финансовых результатов наиболее привлекательным объектом вложения для потенциальных инвесторов выглядят бумаги «Казахтелекома», который демонстрирует довольно высокие показатели рентабельности активов, капитала и продаж. При этом прибыль компании формируется преимущественно за счет операционной деятельности: операционная прибыль за девять месяцев 2021 года составила 142,7 млрд тенге при размере чистой прибыли 86,7 млрд тенге.

Таким образом, по совокупности параметров наиболее перспективным кандидатом для участия в приватизации путем размещения акций на бирже является «Казахтелеком».

Как размещать?

Размещение акций «Казахтелекома» возможно провести двумя способами: FPO (Follow-On Public Offering, или последующее публичное размещение акций) и SPO (Secondary Public Offering, или вторичное публичное размещение). FPO предполагает проведение дополнительной эмиссии, а SPO – размещение уже выпущенных акций. Проведение FPO дает компании-эмитенту возможность привлечь дополнительный капитал для финансирования своей деятельности, однако технически его проведение является более сложным, так как требует регистрации дополнительной эмиссии.

В случае с «Казахтелекомом» размещение крупного объема бумаг в рамках как FPO, так и SPO приведет к утрате ФНБ контроля над компанией. С учетом того, что в настоящее время ФНБ владеет 52,03% выпущенных акций компании, предельный объем размещения в рамках FPO, после которого ключевой акционер теряет контроль над компанией, – 4,06%. При проведении SPO критическое значение ниже – 2,03% от количества акций в настоящее время.

Отказ ФНБ продолжать приватизацию «Казахтелекома» путем размещения акций на бирже связан именно с нежеланием утратить контроль над этой довольно успешной компанией.