Движение процентных ставок и укрепление доллара

Первая половина июня прошла под знаменем противостояния двух главных центральных банков — ФРС США и ЕЦБ Европы. Сначала глава ФРС объявил о прекращении цикла понижения процентных ставок, вслед за этим глава ЕЦБ заявил о своем намерении напротив повысить процентные ставки в связи с ростом инфляционных ожидании.

До выборов в США остались считанные месяцы, и укрепление доллара становится одной из главных задач всей властной структуры США. Буш открыто заявил, «мы хотим укрепления доллара» и, скорее всего, так и произойдет. Если раньше поведение пары EUR/USD зависело от монетарной политики ФРС и положения в экономике США, то сейчас основной акцент будет делаться на интервенциях, как вербальных, так и реальных.

Высокопоставленные чиновники грозят реальной интервенцией. Но как успели убедиться участники финансового рынка, сила вербальной интервенции долго не длится. А для реальной интервенции, чтобы она была эффективной, даже мощи ФРС будет недостаточно. Особенно, когда ослабление евро из-за возросших инфляционных ожиданий идет в противоречие с целями ЕЦБ.

Создается такая ситуация, когда цели ЕЦБ автоматически противоречат нынешней политике США. Поэтому интервенции со стороны ФРС заранее будут обречены. Но это только на первый взгляд. В США вряд ли начали бы говорить об интервенции без предварительной договоренности с ЕЦБ. Надо вспомнить, что в октябре 2004 года состоялась закрытая встреча глав ФРС и ЕЦБ, по окончании которой не последовало пресс-конференции. После этой встречи получил свое начало очередной тренд падения доллара. Скорее всего, сейчас имеем дело с похожим соглашением, только с обратным исходом.

Как известно, у ЕЦБ на фоне сокращения экономического роста и растущей инфляции нет пространства для маневра — высокий курс евро и без того душит экспорт и требует ослабления монетарной политики. Но рост инфляционных ожиданий требует роста процентной ставки, который и так на высоком уровне — 4%. Если США начнет укрепление доллара посредством интервенций или повышения процентных ставок, это спровоцирует резкую нисходящую коррекцию сырьевых цен, что снизит мировую инфляцию. Тем самым снизится импортируемая инфляция в Европе.

Ослабление евро заметно облегчит жизнь европейского экспортного сектора. ЕЦБ получит возможность маневра против внутренней инфляции — будет иметь возможность повысить процентную ставку. Такой исход событий будет выгоден и для США, и для Европы. В принципе, все эти действия совершаются во имя роста национальной экономики.

Индекс занятости и экономический рост
Без развития внутреннего производства и общего повышения деловой активности Казахстан становится уязвимым перед глобальными процессами. Как известно, практически одновременно с США в стране случился свой кризис субстандартного кредитования. К появлению и нарастанию кризисных явлений в Казахстане в основном причастны были коммерческие банки и Национальный банк, регулирующий их деятельность.

От банков шел мощный поток кредитных ресурсов, который раздувал пузырь цен на недвижимость. При этом выдавались некачественные кредиты, т.е. реальные доходы должника очень часто находились ниже разумного уровня для покрытия задолженности, а залоговая стоимость недвижимости была без запаса прочности. После резкого спада в жилищном секторе пострадали многие сферы экономики — производство стройматериалов, производство мебели, риэлтерская деятельность, как следствие многие служащие и рабочие остались без зарплаты и т.д.

Таким образом, почти во всех сферах экономики произошло снижение активности, что сильно сузило потребительские расходы. Но их в настоящий момент сужает также и стоимость кредитов. Например, плата за ипотечный кредит — 16% в год. Что это значит? В США цена на данный вид кредита выросла примерно до 6% в год, с 4%, т.е. в течение 10 лет для американца ипотека в размере 100 тысяч долларов будет стоить 33 тысяч долларов.

Для жителей же Казахстана такой кредит будет стоить 101 тысячу долларов. А при дорогих ипотечных кредитах эффект сужения других расходов населения очевиден. Другими словами, уровень процентных ставок коммерческих банков только снижает темпы экономического роста, так как рентабельность бизнеса уменьшается по трем причинам: это высокие процентные ставки, уменьшающиеся потребительские расходы и растущая инфляция.

Однако несмотря ни на что, бизнес требует финансирования, что в Казахстане сегодня очень дорого и часто затруднительно. Может быть, монетарная политика национального банка в дальнейшем будет больше нацелена на решение именно этой проблемы? Вот, например, старания ФРС США начинают приносить свои плоды…

Как известно, ФРС снижал ставки для вывода экономики из резкого пикирования. Но снижение процентной ставки действует с опозданием на 6-12 месяцев. На графике №1 по движениям показателей индекса деловой активности института спроса и предложения ISM (Institute for Supply Management), как в сфере услуг (Non-Mfg ISM), так и в сфере производства (Mfg ISM) видно, что после тренда спада в обоих секторах, проявил себя эффект от поддержки ФРС и данный индекс стабилизировался. А отметка 50 — это нейтральное значение. Выше 50 — это улучшение, ниже 50 — ухудшение. Как видим, индекс сферы услуг уже пробился на положительную территорию. А если провести параллель, оба показателя в Казахстане должны находиться ниже отметки 50. Что касается индекса занятости вне сельского хозяйства в США Non Farm Payrolls, в мае он показал 49 тысяч сокращений рабочих мест. Это объясняется тем, что данный индикатор является подтверждающим рост экономики, т.е. при росте компании сначала накапливают инвестиционный капитал, потом инвестируют в развитие производства и после этого только нанимают рабочих. Выходит, что данный индекс занятости имеет запоздалый характер. Следовательно, рост данного показателя подтверждает рост экономики страны и наоборот. В Казахстане даже при беглом взгляде можно увидеть, что данный показатель пока только пикирует на фоне сокращения деловой активности.

Капитал потечет из Европы в Америку
В пользу укрепления доллара говорит и тот факт, что некоторые инвесторы начинают отказываться от использования нефти в качестве инструмента хеджирования инфляционных рисков. Так как для инвесторов инфляционный риск заключался в том, что уровень доходности капитала был ниже, чем уровень инфляции, они шли на растущие товарные рынки, тем самым еще больше повышая инфляционные ожидания. Сейчас, при укреплении доллара намечается обратный процесс, т.е. спад товарных рынков, в том числе цен на нефть.

Надо отметить, что на черное золото уже раздули огромный спекулятивный пузырь. Так же, в качестве индикатора укрепления доллара можно брать и казначейские облигации США (Treasure Bonds). Чем сильнее падает спрос на них, тем сильнее растет доходность. Вот, на 10-летний Treasuries доходность выросла уже до 4,25%. А это главный долговой инструмент правительства США и падение спроса на нем недопустимо. Параллельно с укреплением доллара будет расти спрос на Treasuries, так как будет повышаться его стоимость.

Общая картина, которая говорит за укрепление в будущем доллара, такая: в Европе цикл ужесточения ставок близится к своему завершению, и рано или поздно последует тренд понижения ставки. А в США понижающий тренд недавно закончился и впереди только растущий тренд ставок. Выходит, дифференциал между ставками двух главных Центробанков скоро начнет сокращаться. (На графике № 2 показан уровень процентных ставок некоторых Центробанков мира.)

Это значит, что доходность европейских активов будет падать, а американских — наоборот подниматься. Поэтому инвестиционный капитал потечет из Европы в Америку. Вот главный фактор для начала долгосрочного нисходящего тренда курса EUR/USD.