Восстановление? О чем вы?

В мае многие инвесторы расслабились от мысли, что самое худшее в этом кредитном кризисе, возможно, осталось позади. Но ситуация, по словам одного менеджера хедж-фонда, напоминала «странную войну» 1939-40 гг. (прим.: период Второй мировой войны с 3 сентября 1939 года по 10 мая 1940 года, характеризующийся вялостью военных действий). «И танки готовы вот-вот войти на территорию Франции». Безусловно, мишеней у охотников в последнее время было хоть отбавляй. Будь то понижение рейтинга по долговым обязательствам инвестиционных банков, чистка верхов двух крупных американских банков, таких как Wachovia и Washington Mutual, или же измененный выпуск новых акций проблемного британского ипотечного кредитора Bradford & Bingley — новости по обе стороны Атлантики не радовали. Многие надеялись, что спасение Bear Stearns в середине марта станет кульминационным событием в этой истории о кризисе субстандартного кредитования. Ведь по идее это означало, что Федрезерв всегда наготове помочь банкам, чтобы предотвратить любой системный обвал. Цена страхования банков по сравнению с дефолтами по кредитам резко упала. Однако тренд достиг своего предела в середине мая и с тех пор цена страхования по сравнению с дефолтами выросла более чем на треть. В любом случае движения, разворачивающиеся на фондовых площадках, свидетельствуют о том, что акционеры банков не разделили восторг от новости о Bear Stearns. Частично это обусловлено тем, что инвесторы опасаются, что банки будут вынуждены последовать за Bradford & Bingley и крупным британским банком Royal Bank of Scotland и выпустить дополнительный капитал, потеснив акционеров. Еще одним поводом для напряжения является разрыв между ставками денежного рынка и официальными ставками, который по-прежнему гораздо шире исторической средней. Мэтт Кинг, стратег из Citigroup говорит, что дело не столько в боязни банков по поводу здоровья их конкурентов, сколько в их обоюдном нежелании кредитовать.

С самого прошлого лета цена финансирования для банков на рынке облигаций была выше стоимости заимствования для нефинансовых компаний. В результате банковское кредитование становится неприбыльным. Кроме того, процесс кредитования осложняет кризис рынка секьюритизации. Хуже всего то, что предстоящее изменение в стандартах бухгалтерского учета, известное как стандарт финансового учета FAS 140, может вынудить банки вновь внести бывшие сделки по секьюритизации в свои бухгалтерские книги. Кинг утверждает, что в целом банковские балансы пополнятся активами на сумму около $5 триллионов. До сих пор признаков замедления кредитования было немного. Но причина этого заключается в том, что заемщики используют преимущество обязательств по ссудам, которые банки взяли на себя еще в годы подъема; еще будет списано около $6 триллионов, т.е. вдвое больше, чем пять лет назад. Когда дело дойдет до новых кредитов, тренд будет очевиден. Исследования, проведенные в Европе и Америке, показывают, что банки ужесточают свои условия. В Великобритании количество полученных ипотек в апреле снизилось до 58000 с 78000 на начало года; в Еврозоне банковское кредитование физическим лицам растет самыми медленными темпами с 2001 года. Такое сокращение происходит не в лучшее время для потребителей, страдающих от растущих цен на продукты питания и топливо, а также падающего рынка жилья. Индексы потребительского доверия резко упали, хотя сокращение фактических расходов еще не достигло аналогичных темпов. Но как показали финансовые результаты Bradford & Bingley, показатели потребительских дефолтов стали стремительно расти. При этом списания по коммерческим кредитам продолжатся и далее. Скорее всего, такая нерадостная весть уже отражена в общем уровне спрэдов по корпоративным долговым обязательствам. Но также инвесторам и финансовым институтам стоит ждать особых неприятных сюрпризов, которые только усугубят общее кризисное состояние.

Неутихающее беспокойство вызывают страховые компании, специализирующиеся на одном виде страхования — институты, которые дают гарантии по некоторым классам долговых обязательств от дефолтов. 4 июня рейтинговое агентство Moody’s заявило, что снова рассматривает возможность понижения рейтинга AAA двух страховых компаний — MBIA и Ambac. Пессимисты (те, кто верит в дальнейшее падение цен на акции) считают, что их потери по долговым инструментам, связанным с субстандартными кредитами, во много раз превысят текущий капитал страховщиков. Если главной темой прошлого года был кризис финансовых услуг, то 2008 год может стать годом, когда финансовый стресс ударит по экономике. Дорисовать порочный круг совсем несложно: экономический спад вызовет новые приступы боли в финансовом секторе, следовательно, доверие продолжит падать. Сейчас слишком рано говорить, что финансовый мир увидел «начало конца» кредитного кризиса. Действительно, окончание цитаты Уинстона Черчилля о развитии войны может показаться даже слишком оптимистичным. Вполне вероятно, что мир пока еще даже не увидел «конца начала».